interview

"La fin des taux négatifs n'est prévue qu'en 2020"

L'économiste belge Alain Durré a travaillé dix ans à la BCE avant de rejoindre Goldman Sachs à Paris. ©Frédéric Pauwels / HUMA

La première hausse des taux de la BCE n’interviendrait que vers la fin 2019, indique Alain Durré, "Senior european economist" chez Goldman Sachs. Avec une telle prévision, la banque est hors du consensus de marché qui table sur une hausse à la fin 2018 ou au début 2019.

Le Belge Alain Durré est depuis trois ans l’économiste en chef au bureau de Goldman Sachs à Paris. Au début de sa carrière, cet économiste a enseigné à la business school de l’Université catholique de Lille (IESEG). Il a ensuite travaillé deux ans au total pour le FMI et dix ans à la Banque centrale européenne (BCE) à Francfort dans la division qui préparait les recommandations de politique monétaire.

Le fait d’avoir travaillé à la BCE rend-il les choses plus aisées pour analyser la politique monétaire de la BCE ou prévoir les décisions de Mario Draghi?

Non pas vraiment, car en période de crise, la situation reste volatile. Même Mario Draghi ne doit pas toujours être sûr à l’avance de ce que décidera le Conseil des gouverneurs.

On sent que Mario Draghi reste prudent et qu’il ne veut pas abandonner trop rapidement une politique monétaire accommodante caractérisée par des taux très bas.

Oui, et cette prudence peut s’expliquer. Pour l’économie, c’est vrai, les nouvelles sont plutôt positives depuis le début de l’année. Mais dans la plupart des pays de la zone euro (hormis l’Allemagne), la croissance repose encore sur des éléments fragiles, c’est-à-dire essentiellement la demande extérieure. Et comme depuis le début de l’année, l’euro s’est globalement apprécié face au dollar, cela devrait avoir un impact négatif sur les exportations dès 2018. S’il n’y a pas un relais provenant de la demande intérieure, on sait que la croissance va ralentir. Dans le même temps, il n’y a pas de signe tangible de retour de l’inflation vers l’objectif de la BCE. On ne voit notamment pas de perspectives de hausse des salaires dans les prochains mois. C’est le cas même en Allemagne où l’on se rapproche du plein-emploi.

Mario Draghi va jusqu’à souhaiter une hausse des salaires pour relancer l’inflation…

Oui, et l’Allemagne est cruciale à cet égard. La réforme du marché du travail des années 2000 y a changé la mentalité des syndicats. En contrepartie d’une flexibilité permettant un ajustement des heures travaillées en fonction du cycle économique, les entreprises ont garanti l’emploi. Et cette sécurité de l’emploi reste primordiale aux yeux des syndicats. Par ailleurs, l’immigration d’Europe de l’Est et centrale a amené une pression à la baisse des salaires en Allemagne.

©Frédéric Pauwels / HUMA

Aujourd’hui, on voit que le syndicat métallurgiste IG Metall, qui donne le ton des négociations salariales en Allemagne, demande une augmentation des salaires de 6% l’an, avec une semaine de travail ramenée à 28 heures. Comme ce fut souvent le cas par le passé, je pense que les syndicats obtiendront la moitié de leurs revendications, soit 3%. Car les entreprises mettent en avant la baisse de la productivité et des heures travaillées et le fait que leurs profits proviennent surtout de l’extérieur. Si les syndicats devaient obtenir 6% de hausse des salaires, les entreprises pourraient remettre en cause la sécurité de l’emploi. Donc on devrait à nouveau se diriger vers une modération salariale en Allemagne, ce qui influencera les négociations salariales dans le reste de la zone euro.

Donc la situation de l’inflation dans la zone euro est bloquée par l’Allemagne…

Oui, et nous ne voyons pas une hausse significative de l’inflation de base (inflation hors prix de l’énergie et alimentation) avant 2019 dans la zone euro. C’est pourquoi nous n’attendons pas que la BCE envisage une normalisation de ses taux d’intérêt avant la fin 2019.

À quel moment interviendrait concrètement la première hausse des taux de la BCE?

Ce serait au plus tôt le troisième trimestre de 2019, voire la fin 2019. Avec une telle prévision, nous sommes hors du consensus de marché qui table sur une hausse à la fin 2018 ou au début 2019.

"Les valorisations sont assez élevées. Mais le marché boursier européen n’est pas aussi cher que le marché américain. Il y a donc encore du potentiel en Europe".
Alain Durré
"Senior european economist" de Goldman Sachs

Vos dates coïncident avec la fin du mandat de Mario Draghi à la BCE à la fin octobre 2019. Il sera peut-être le premier président de la BCE à n’avoir jamais remonté les taux durant son mandat…

Il faudra voir si Mario Draghi aura l’occasion de procéder à cette hausse symbolique des taux. Mais il faut bien comprendre que par rapport à ses prédécesseurs, le contexte est très différent car nous subissons encore l’héritage de la crise de 2007/2008.

Donc si je vous comprends bien, la fin de la période des taux d’intérêt négatifs, qui sont à -0,40% pour le taux des dépôts de la BCE, n’est que pour 2020?

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La première hausse du taux de la BCE sur sa facilité de dépôt ne serait que de 20 points de base (0,20 point) à la fin 2019, suivie d’autres hausses en 2020, pour revenir à zéro à la fin juin 2020.

Oui. La première hausse du taux de la BCE sur sa facilité de dépôt ne serait que de 20 points de base (0,20 point) à la fin 2019, suivie d’autres hausses en 2020, pour revenir à zéro à la fin juin 2020.

Cette politique de taux au plancher qui se prolonge est a priori positive pour les marchés d’actions et d’obligations. Mais cela n’entraîne-t-il pas la formation d’une bulle spéculative?

Les valorisations sont assez élevées. Mais le marché boursier européen n’est pas aussi cher que le marché américain. Il y a donc encore du potentiel en Europe. Ce qui sera important pour les marchés financiers, c’est la manière dont les banques centrales communiquent et expliquent leurs décisions. On le voit avec la Federal Reserve. Elle reste prudente, mais aujourd’hui beaucoup d’investisseurs s’attendent à une prochaine hausse des taux aux Etats-Unis. Dans ce contexte, ne rien faire pourrait être déstabilisant. Pour notre part, nous tablons sur une hausse des taux de la Fed en décembre et quatre hausses l’an prochain.

Vous travaillez à Paris. Comment évaluez-vous les réformes structurelles opérées par la France? La pression de la rue peut-elle encore contrer la volonté de réformes du président Macron et du gouvernement?

J’ai l’impression qu’on parle davantage de cette pression de la rue à l’étranger qu’en France. Le gouvernement français essaye de ne pas brusquer les gens. Sur la réforme du marché du travail, j’ai l’impression que les différents partenaires sociaux s’y retrouvent un peu. Et les sujets sensibles ont été renvoyés vers des accords de branches ou de secteurs où les syndicats ont encore leur mot à dire. Il ne faut pas oublier que le gouvernement a consulté les partenaires sociaux pendant 300 heures au total sur cette réforme. 300 heures, ce n’est pas rien, chacun a pu donner son avis. Cette méthode de consultation pourrait réduire l’opposition de la rue. Le vrai test pour le gouvernement, selon moi, sera la réaction de la rue à la réforme de l’assurance-chômage, sujet très sensible en France.

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