Chronique financière de Marc Lambrechts | Les professionnels redoutent que le changement de cap monétaire ne provoque une chute des cours des obligations et une envolée des taux de rendement. Cela s’est déjà passé dans l’histoire, surtout après une longue période de taux au plancher. On comprend mieux l’extrême prudence affichée par Mario Draghi.

Comme une chatte sur un toit brûlant ("Cat on a hot tin roof")… Chez Bank of America Merrill Lynch, on a le sens de la formule pour décrire la nervosité actuelle des investisseurs. Son enquête mensuelle réalisée auprès des grands gestionnaires de fonds montre que la position détenue en liquidités (du cash qui ne rapporte rien…) est au plus haut depuis le Brexit. Avant cela, il faut remonter à la période post-attentats du 11 septembre 2001 pour trouver des niveaux aussi élevés. Ce qui signifie en clair qu’avec une position en cash à 5,8%, on se situe aujourd’hui au-dessus des niveaux de la crise financière de 2008 après la chute de Lehman ou de la crise grecque! Cela en dit long sur l’état de stress des professionnels.

Parmi les peurs et risques extrêmes (les fameux "tail risks" ou "cygnes noirs") cités ce mois-ci par les gestionnaires de fonds, on trouve en première place la désintégration de l’Union européenne suivie par un krach sur le marché obligataire. Rien que cela. Sans oublier une victoire de Donald Trump aux élections US, une remontée de l’inflation américaine ou une faillite d’une banque européenne. Faites votre choix…

Rien ne dit évidemment que ces événements vont se produire. D’ailleurs, le vrai "cygne noir", l’événement improbable qui fait basculer les marchés financiers, est par définition un événement totalement inattendu.

Mais selon la banque Citi, on peut oublier ces "cygnes noirs". Tout au moins pour l’instant. En réalité, les plus grands risques actuels, selon la banque, viennent de "résultats non attendus à des événements attendus". Vous suivez toujours?

Le meilleur exemple en est le Brexit. Le marché connaissait parfaitement le timing du référendum britannique. Mais il s’était positionné du mauvais côté, pariant sur un maintien au sein de l’Union européenne. On connaît la suite. Dès l’issue du scrutin connue, les marchés ont commencé à valser.

Aujourd’hui, en ce qui concerne la Banque centrale européenne, nous sommes dans une situation finalement assez similaire. On sait que l’institution de Francfort va devoir bientôt décider de l’avenir de sa politique monétaire. Est-il nécessaire de baisser encore les taux d’intérêt ou est-ce le moment d’arrêter le mouvement baissier? Surtout, l’opération de rachats d’actifs (QE), qui doit prendre fin en mars 2017, doit-elle être prolongée? Et si c’est le cas, dans quelles conditions?

Pour l’instant, la BCE achète 80 milliards d’euros d’obligations par mois. Mais elle pourrait, comme le pensent certains économistes, ralentir la cadence, tout en prolongeant son opération de QE jusqu’à la fin de l’année 2017.

Bulle

Jeudi, Mario Draghi a esquivé toutes les questions sur le sujet, renvoyant à la réunion prévue en décembre. Le président de la BCE s’est borné à dire que, selon toute vraisemblance, la fin des achats d’actifs n’aurait pas lieu de manière brusque.

Quelle est la raison de ces déclarations prudentissimes? Quelle est la crainte de "Super Mario"? Elle est simple: que le changement de cap monétaire corresponde à une chute brutale des cours des obligations et, parallèlement, à une envolée des taux de rendement obligataires.

Historiquement, cela s’est déjà produit. Surtout après une longue période de taux d’intérêt au plancher. Et cela peut entraîner des dégâts très importants.

Les craintes sont d’autant plus fondées que les chiffres d’inflation sont en (très) légère hausse et que les taux longs se sont déjà un petit peu tendus au cours des dernières semaines.

C’est en fait toute la bulle obligataire qui s’est créée au cours des dernières années qui risque d’exploser d’un seul coup.

Malgré des taux parfois négatifs, des investisseurs ont continué à acquérir des obligations, tablant sur le fait que derrière eux, d’autres achèteraient également, poussant les cours toujours plus haut. Et de toute manière, la BCE restait présente sur les marchés, en achetant elle aussi des titres.

Retirez d’un coup la BCE de l’échiquier, et soudain, tout peut basculer. En cas de chute brutale des cours des obligations, les détenteurs de ces actifs vont subir des moins-values importantes. Et cela vaut aussi pour ceux qui détiennent des fonds investis en obligations.

Dans ce contexte, des investisseurs, comme les assureurs, qui veulent protéger les plus-values engrangées au cours des dernières années, pourraient être tentés de sortir du marché de manière anticipée en vendant leurs obligations. Mais que se produirait-il si tous les investisseurs choisissent la porte de sortie en même temps?

Le problème n’est d’ailleurs pas uniquement européen, il est aussi américain. Là-bas, les taux à 10 ans sont déjà plus élevés qu’en Europe (1,75% pour les USA contre 0,02% pour l’Allemagne), mais le marché scrute avec anxiété le prochain mouvement de la Réserve fédérale (Fed) américaine.

La fin d’année risque d’être chahutée. Le 8 décembre, la BCE se réunira à Francfort et quelques jours plus tard, les 13 et 14 décembre, la Fed fera de même à Washington. Pointez déjà ces dates dans votre agenda…

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