interview

Eric Dor, économiste: "Dans cette crise, il n'y a pas de repas gratuit"

Pour l'économiste Eric Dor, il n'est pas trop tard pour intervenir en matière de paiement des loyers commerciaux. ©Dieter Telemans

"There is no free lunch" affirment les économistes. L'État belge est le grand gagnant de la baisse des taux d'intérêt. Mais il y a aussi des perdants, ce sont les épargnants qui ont vu leurs revenus d'intérêt chuter de manière drastique.

Eric Dor est le directeur des études économiques à l’IESEG School of Management à l’Université Catholique de Lille. Cet économiste belge est régulièrement cité dans les médias internationaux (Les Échos, Le Monde, Financial Times…). Selon lui, dans cette crise du Covid, il n'est pas trop tard pour agir sur les loyers commerciaux qui posent toujours beaucoup de problèmes à des commerçants. Il prône également d'activer l'épargne des Belges pour renforcer les fonds propres des entreprises.

La BNB prévoit un chiffre de -6,7% pour le Produit intérieur brut (PIB) belge cette année. Et en matière de finances publiques, le gouverneur Pierre Wunsch souligne que la situation sera intenable et qu’à terme, il faudra assainir. C’est également votre avis ?

Tant mieux si la Belgique parvient à limiter la chute du PIB à -6,7%. Mais je pencherais plutôt pour -7,5%, comme le prévoit aussi l’OCDE. Divers secteurs restent à l’arrêt et des pays voisins se placent en confinement plus strict, ce qui pourrait peser sur nos exportations. Pour ce qui est du budget, certains éléments sont toutefois rassurants. Selon mes calculs, si on tient compte de la persistance de taux d’intérêt extrêmement bas et d’hypothèses raisonnables de croissance économique, on devrait pouvoir stabiliser le taux d’endettement à 120% du PIB sans connaître une cure d’austérité destructrice.  

Alors, bien entendu, on me dira que les taux d’intérêt peuvent remonter. C’est vrai, mais je pense que la Banque centrale européenne (BCE) restera très prudente. Si elle suit l’exemple de la Federal Reserve américaine, elle pourrait tolérer une inflation supérieure à 2% avant de remonter ses taux directeurs. On en est très loin. Ce qu’il est important de comprendre c’est que le taux moyen de la dette publique va rester bas pendant longtemps. Même si le taux des nouvelles obligations d’État venait à augmenter, cela n’impacte qu’une petite partie de la dette. 

120%
Nous devrions pouvoir stabiliser l'endettement à ce taux

Mais 120% d’endettement public, cela reste très élevé. En Italie, on se situe même à 160% !

C’est vrai, ce sont des pourcentages qui par le passé auraient été considérés comme des signes d’insolvabilité des États. Mais grâce à l’action de la BCE, les pays peuvent continuer à emprunter à des taux négatifs. Il est important de souligner qu’il ne faut pas comparer la solvabilité d’un État à celle d’un ménage. Un État ne doit pas rembourser toutes ses dettes sur une génération comme doit le faire un ménage. Un État peut faire "rouler" sa dette (roll-over). Sa solvabilité se mesure à sa capacité de trouver des investisseurs prêts à refinancer les dettes qui arrivent à échéance.

Tout est basé sur la confiance. Je pense qu’il faudra accepter de vivre avec une dette publique importante. Le Japon affiche une dette supérieure à 200% depuis de nombreuses années et s’en accommode bien. Mais on sait que la Banque du Japon est là pour s’assurer que les taux restent bas.

Je pense qu’il faudra accepter de vivre avec une dette publique importante.

Le problème pourrait-il venir du pacte européen de stabilité qui n’est plus du tout respecté ?

L'Europe a activé la clause juridique qui permet de suspendre le pacte temporairement pour des raisons exceptionnelles.  Il est probable que l’on va assister, tôt ou tard, à une lutte entre les pays du Nord qui voudront le remettre en place et les pays du Sud qui voudront en changer les règles.

Il faut savoir que les pays dont la dette dépasse les 60% du PIB doivent réduire d’un vingtième par an l’écart entre leur taux d’endettement et la norme de 60%. Cela voudrait dire que la Belgique devrait passer de 120% à 60% en l’espace de 20 ans. Ce serait une forte cure d’austérité. Ce serait pire encore pour l’Italie.

Si la crise perdure, il faudra peut-être penser à une cotisation temporaire de solidarité.

Faudrait-il mettre en place un impôt de solidarité dans le cadre de cette crise du Covid?

Je parlerais plutôt d’une "cotisation temporaire de solidarité" à prélever sur le revenu des gens qui ont pu conserver leur salaire dans le cadre de cette crise alors que d’autres ont dû cesser brutalement leurs activités. En Belgique comme ailleurs, le nombre de pauvres augmente. En France, les banques alimentaires sont sollicitées comme jamais. Cette cotisation temporaire de solidarité est davantage une question d’équité qu’une question budgétaire. Si la crise perdure, il faudra peut-être y penser. Cela permettrait aussi à l’État d’être plus généreux, notamment vis-à-vis du personnel soignant.

Si les États, tout comme les emprunteurs, profitent des taux bas, ce n’est pas le cas des épargnants. Ce sont eux qui paient la note dans cette crise?

En économie, il n’y a pas de repas gratuit. Il y a toujours quelqu’un qui paie. La politique de gestion de la soutenabilité de la dette publique passe par des taux très bas, ce que l’on appelle la répression financière. Les revenus d’intérêt des épargnants belges ont chuté depuis 2009. On peut calculer ce qui se serait produit si les flux d'intérêts perçus par les ménages étaient restés à leur niveau de 2008, soit un niveau record de 10,7 milliards. De 2009 à 2020, les revenus d'intérêt cumulés auraient été supérieurs de 70 milliards d'euros. Ce montant est une mesure du manque à gagner des ménages belges à cause de la baisse des taux d'intérêt.

70 milliards d'euros, c'est le manque à gagner des ménages belges à cause de la baisse des taux d'intérêt depuis 2009.

Pourtant l’épargne des Belges ne fait que grimper : +22 milliards d’euros cette année.

Les ménages n’ont pas pu consommer de manière normale en raison des périodes de confinement. L’espoir l’an prochain est qu’ils consomment ce qu’ils n’ont pas pu consommer en 2020. La crainte, c’est que cette épargne forcée ne devienne une épargne de précaution, les gens qui ont peur de perdre leur job se prémunissant face à des lendemains encore incertains.

On pourrait mobiliser une partie de l'épargne pour renforcer les fonds propres des entreprises.

Faut-il mobiliser davantage cette épargne?

Je pense effectivement que l’on pourrait mobiliser une partie de cette épargne pour renforcer les fonds propres des entreprises. Quand on va lever le moratoire bancaire et quand les mesures d’aide vont être suspendues, des entreprises vont se retrouver avec des fonds propres négatifs.

On pourrait dès lors créer des fonds participatifs auxquels on pourrait souscrire auprès des banques. Ces fonds prendraient des participations dans des entreprises. Dans la mesure où de tels investissements pourraient être jugés trop risqués pour un épargnant moyen, on pourrait considérer que l’État apporte une garantie ou donne un avantage fiscal. Comme on l’a fait avec le système Monory-De Clercq au début des années 1980.

En a-t-on assez fait pour aider les commerces et les PME ?

On se rend compte que les décisions n’ont pas toujours été adaptées au cas par cas. Mais c’était difficile, car il a fallu réagir dans l’urgence. Je pense que l’obligation de payer les loyers commerciaux pose toujours beaucoup de problèmes à des commerçants et des restaurants qui ont dû cesser leurs activités.

On aurait dû prendre des mesures visant à obliger les propriétaires de locaux commerciaux à suspendre les paiements de loyers pendant la fermeture forcée.

Dès le début, on a encouragé les locataires à négocier avec leur propriétaire, à essayer d’obtenir un geste de sa part et argumenter du fait qu’il n’a pas intérêt à mettre son locataire en faillite, sachant qu’il n’est pas sûr d’en retrouver un autre. Mais cela n’a pas toujours réussi. Les tribunaux ont aussi parfois répondu de manière très différente, forçant dans un cas le propriétaire à suspendre les loyers et dans un autre exigeant le paiement par le commerçant.


On aurait dû prendre des mesures visant à obliger les propriétaires de locaux commerciaux à suspendre les paiements de loyers pendant la fermeture forcée des locataires et de les réduire ensuite en fonction de la perte de chiffre d’affaires. Je sais très bien que c’est compliqué, car certains propriétaires de locaux commerciaux les ont eux-mêmes financés en s’endettant. En Angleterre, le plus gros opérateur de centres commerciaux est d’ailleurs tombé en faillite. L’idée aurait été d’aider par un soutien public ces propriétaires qui sont eux-mêmes en difficultés. Ce n’est peut-être pas trop tard.

Certains s’étonnent toujours du décalage entre l’économie qui va mal et la bourse qui continue à battre des records aux États-Unis.

Je pense que nous sommes dans une bulle spéculative de longue durée.  Et ceci en raison du niveau des taux d’intérêt. En finance, la valeur d’un actif est la valeur actualisée de tous les flux de revenus futurs. Comme les taux d'intérêt sont bas, cela pousse les valeurs vers le haut. Ceci étant, le prix actuel des actions suppose un optimisme très important sur la croissance des profits et des dividendes dans le futur. Surtout pour certaines entreprises qui n’ont pas encore généré de bénéfices et dont l’activité reste incertaine.

Je pense que nous sommes dans une bulle spéculative de longue durée.

Mais aujourd'hui certains investisseurs achètent des titres parce qu’ils pensent que d’autres vont en acheter aussi et que les cours vont continuer à monter. Ce n’est pas une situation très saine, mais cela pourrait durer tant que les politiques des banques centrales ne changent pas. L’investisseur n’a en effet pas d’autre alternative que les actions s’il veut obtenir un rendement décent.

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