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Inflation: les banquiers centraux sur la corde raide

Christine Lagarde, présidente de la Banque centrale européenne. ©Bernd von Jutrczenka/dpa

Ces derniers mois, l’inflation a augmenté en Europe et certainement aux États-Unis. Est-ce le signal que les banquiers centraux des deux régions se préparent à franchir un pas délicat vers la réduction de leurs mesures de soutien massives?

Depuis l’éclatement de la pandémie de coronavirus, les banquiers centraux ont mis les bouchées doubles pour soutenir l’économie. En maintenant les taux bas et en achetant massivement des obligations souveraines et d’entreprises, ils tentent de limiter les perturbations de l’économie et de relancer l’inflation.

Mais voilà que tout d’un coup, il y a trop d’inflation. Ces derniers mois, les administrateurs de la banque centrale américaine (Federal Reserve ou Fed) et de la Banque centrale européenne (BCE) – les deux principales banques centrales – ont vu l’inflation dépasser leurs objectifs après qu’ils ont en vain tenté pendant de nombreuses années de la faire remonter.

La demande de matières premières, de puces électroniques, d’autres composants et de transport augmente de manière spectaculaire. L’offre n’arrive pas à suivre.

Si l’on se base sur la norme préférée de la Fed, l’inflation américaine est passée à 3,6% en avril, le niveau le plus élevé depuis 2008. C’est beaucoup plus que l’objectif de 2% à long terme. Dans la zone euro, l’inflation est passée en mai à 2%. La BCE vise un taux d’inflation "proche de 2% à moyen terme".

Reprise économique

Cette accélération de l’inflation est surtout la conséquence de la reprise économique plus forte qu’attendu. L’économie mondiale connaît une forte croissance grâce à l’assouplissement des mesures de confinement et aux mesures de relance massives des banques centrales et des gouvernements. La demande de matières premières, de puces électroniques, d’autres composants et de transport augmente de manière spectaculaire. L’offre n’arrive pas à suivre.

En outre, la réouverture de l’économie entraîne une augmentation des prix de certains services, comme les tarifs des cafés et des coiffeurs.

Enfin, les prix à la consommation d’aujourd’hui sont comparés aux prix artificiellement bas observés peu après le début de la pandémie il y a un an. Aux États-Unis, le prix du pétrole était même brièvement passé sous zéro en avril de l’année dernière.

Incertitudes sur l'inflation

Il est presque certain que l'activité économique américaine dépassera les niveaux d'avant la pandémie pendant le deuxième trimestre en cours. La rapidité de la campagne de vaccination soutient la confiance et le plan de relance de 1.900 milliards de dollars du gouvernement américain stimule fortement la consommation.

L’économie européenne trouve également un second souffle, mais la reprise est moins forte qu’aux États-Unis. La campagne de vaccination est plus lente, la réouverture de l’économie est moins avancée et les mesures de relance budgétaires sont plus modestes.

Les investisseurs ne sont pas rassurés. Leurs attentes à long terme en matière d’inflation ont été relevées, surtout aux États-Unis.

La question à 1 million pour les banquiers centraux est de savoir si l’augmentation de l’inflation est temporaire ou durable. Si elle est temporaire, les banquiers centraux pourront ignorer les chiffres élevés de l’inflation et poursuivre leur politique monétaire souple. Si l’inflation élevée est durable, les banques centrales devront réduire leurs mesures de relance.

Les investisseurs ne sont pas rassurés. Leurs attentes à long terme en matière d’inflation ont été relevées, surtout aux États-Unis. Le marché obligataire s’attend, pour les dix prochaines années, à une inflation de 2,4% par an en moyenne aux États-Unis. C’est plus que l’objectif de 2%. Les consommateurs américains sont encore plus inquiets. Si l’on en croit un sondage réalisé par l’Université du Michigan, ils s’attendent à une inflation annuelle moyenne de 3% pour les cinq à dix prochaines années.

Évolution des salaires

La plupart des économistes se montrent optimistes. Ils pensent que la pénurie d’offre devrait baisser au début de l’an prochain et soulignent que l’impact de la hausse du prix du pétrole s’estompera progressivement.

L’évolution des salaires jouera un rôle crucial. Aux États-Unis, la hausse salariale s’accélère, car alors que 3,5 millions d’Américains ont quitté le marché de l’emploi depuis l’éclatement de la pandémie, il y a trop peu de candidats pour le nombre record d’offres d’emploi.

L’augmentation des salaires pourrait entraîner une hausse durable de l’inflation.

Les économistes expliquent cette situation par la crainte des travailleurs d’être contaminés par le Covid-19, par la tendance à rester chez soi pour s’occuper des enfants devant suivre les cours à distance, par la hausse temporaire des indemnités de chômage et par les travailleurs plus âgés ayant perdu leur emploi pendant la pandémie et ayant opté pour une retraite anticipée. Personne ne connaît avec exactitude le nombre d’Américains à nouveau disponibles sur le marché de l’emploi.

Les banques centrales américaine et européenne sont convaincues que l’inflation baissera à nouveau l’an prochain.

L’augmentation des salaires pourrait entraîner une hausse durable de l’inflation, car grâce à la conjoncture favorable, les entreprises peuvent facilement répercuter l’augmentation des coûts sur leurs prix de vente. Cela peut créer une spirale de hausse des salaires et des prix. Le risque d’inflation des salaires est donc le plus grand danger qui guette les États-Unis qui connaissent le marché de l’emploi le plus tendu.

Fed et BCE sur la même longueur d’onde

Cependant, les banques centrales américaine et européenne sont convaincues que l’inflation baissera à nouveau l’an prochain. La Fed s’attend à une inflation d’environ 2% en 2022 et 2023 et la BCE estime qu’à partir de l’an prochain, l’inflation se retrouvera à nouveau sous son objectif. C’est pourquoi elles n’ont pas l’intention de réduire leurs mesures de relance à court terme.

La BCE doit se réunir jeudi et décidera si elle doit modifier sa politique. Sa présidente Christine Lagarde et plusieurs administrateurs ont déjà laissé entendre qu’ils souhaitaient maintenir le rythme élevé de rachat d’obligations. En mars, Francfort a décidé d’accélérer le programme de rachat pour mettre fin à la hausse des taux à long terme et soutenir la reprise économique.

La Fed est aujourd’hui sur la même longueur d’onde. Elle continuera chaque mois à racheter l’équivalent de 120 milliards de dollars d’obligations souveraines et d’hypothèques titrisées "jusqu'à ce que des progrès substantiels soient enregistrés sur la voie des objectifs d’emploi maximal et de stabilité des prix."

La Fed pourrait commencer le 16 juin à discuter de la réduction progressive des mesures de relance.

Pour les administrateurs de la Fed, l’emploi maximal équivaut à un taux de chômage de 4%. Ils s’attendent à ce que ce taux ne soit atteint qu’au quatrième trimestre de 2022. En mai, il était encore de 5,8%. Les autres objectifs – stabilité des prix ou inflation moyenne de 2% à "long terme" – sont plus difficiles à évaluer. La Fed ne précise pas ce qu’elle entend par "long terme".

Changement de cap en vue?

Mais un changement de cap se profile à l’horizon. Le compte rendu de la dernière réunion indique que la Fed pourrait commencer le 16 juin à discuter de la réduction progressive des mesures de relance. "Quelques participants suggèrent qu’il peut être judicieux de commencer à discuter d’un plan d’ajustement des rachats d’obligations au cours des prochaines réunions." La condition préalable à cette discussion est cependant que l’économie continue à progresser en direction des deux objectifs d’emploi maximal et d’une inflation moyenne de 2%.

D’après le compte rendu, les administrateurs de la Fed ont très bien compris qu’ils devaient se montrer prudents pour ne pas inquiéter les marchés financiers. "La Fed devra communiquer clairement son évaluation des progrès accomplis en direction des objectifs bien avant de modifier le rythme des rachats d’obligations."

L'importance de bien communiquer

Jerome Powell, le président de la Fed, n’a pas oublié ce qui est arrivé à son prédécesseur, Ben Bernanke, il y a huit ans. "Si nous constatons une amélioration et que nous estimons qu’elle est durable, nous pourrions ralentir le rythme de nos rachats d’obligations au cours des prochaines réunions", avait déclaré Bernanke le 22 mai 2013 dans une commission du Congrès.

La communication des banques centrales joue un rôle encore plus important qu’il y a huit ans.

Cette déclaration avait mis les marchés obligataires sens dessus dessous et au cours des trois mois qui ont suivi, le taux américain à dix ans avait fortement augmenté pour passer de 2 à 3%. Dans le reste du monde également, les taux avaient augmenté. Cette forte hausse a été surnommée le "taper tantrum", faisant référence à la réaction de panique des marchés suite à l’annonce de la réduction des rachats d’obligations.

La communication des banques centrales joue un rôle encore plus important qu’il y a huit ans. Les gouvernements et les entreprises ont vu leur taux d’endettement nettement augmenter pendant la pandémie et sont plus vulnérables à une forte hausse des taux qu’en 2013.

Les économistes s’attendent à ce que la Fed réduise ses rachats d’obligations à partir de la fin de cette année ou du début de l’an prochain. Si c’est le cas, elle devra prendre une décision d’ici septembre et la communiquer. La BCE doit également se pencher sur la question dans les mois à venir. Son programme de rachat d’obligations lié à la pandémie s’étend jusqu’en mars 2022.

La réduction des rachats d’obligations est une première mesure modeste, mais importante vers une normalisation de la politique monétaire. Les énormes stimuli des banques centrales de ces dernières années sont parfois décrits comme la plus grande expérimentation monétaire de l’histoire.

7.700 milliards
d'euros
Le bilan consolidé de la BCE et des banques nationales de la zone euro s'élève aujourd'hui à 7.700 milliards d'euros.

Multiplication par 9

Depuis l’apparition de la pandémie, la Fed a injecté près de 3.800 milliards de dollars dans l’économie américaine, ce qui a entraîné une hausse de 91% de son bilan, qui atteint désormais plus de 7.900 milliards de dollars. En comparaison avec 2008 – avant le début de la crise financière –, son bilan a quasiment été multiplié par neuf.

La BCE et les banques centrales nationales de la zone euro ont, de leur côté, injecté près de 3.000 milliards d’euros dans l’économie par l’intermédiaire de rachats d’obligations et l’octroi aux banques de crédits à des taux négatifs. Leur bilan consolidé se monte aujourd’hui à 7.700 milliards d’euros.

Même si les banques centrales américaine et européenne réduisent leurs rachats d’obligations dans les mois à venir, elles poursuivront leur politique monétaire particulièrement souple. Leur bilan continuera à croître – fût-ce à un rythme plus lent – et le taux directeur devrait rester nul ou négatif. La hausse des taux et la réduction des énormes bilans ne sont pas pour demain, mais sont inévitables à terme. La probabilité est réelle que le retour à la normale s’accompagne de fortes turbulences.

Pourquoi l’inflation augmente-t-elle?

La vigoureuse reprise de l’économie mondiale entraîne une forte augmentation de la demande de matières premières, de pièces et de transports. L’offre ne réussit pas à suivre l’augmentation de la demande. En outre, la base de comparaison est basse vu que les prix actuels sont comparés aux prix exceptionnellement bas d’il y a un an.

Les banquiers centraux sont-ils inquiets?

Pas vraiment. Ils estiment que l’accélération de l’inflation est temporaire et s’attendent à ce qu’elle baisse à nouveau l’an prochain.

Les banques centrales ont-elles l’intention de réduire leurs mesures de relance?

Pas à court terme. La Banque centrale européenne décidera peut-être jeudi 10 juin de poursuivre ses rachats d’obligations au cours du troisième trimestre. La Réserve Fédérale américaine entamera peut-être la semaine prochaine des discussions sur la réduction de ses rachats d’obligations d’ici la fin de l’année.

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