Roland Gillet "On ne peut pas faire n’importe quoi en matière monétaire"

Roland Gillet, professeur à la Sorbonne et à l’ULB (Solvay), répond à Paul De Grauwe et à tous ceux qui défendent la solution "magique" de la planche à billets et du financement monétaire.

Roland Gillet est l’un de nos économistes qui "s’exporte" le mieux à l’étranger, notamment dans les milieux européens. Dans ce débat sur le financement monétaire, il avertit: "Il n’y a pas de repas gratuit".


Plusieurs économistes soutiennent que pour résoudre cette crise, la Banque centrale européenne doit servir d’amortisseur en faisant tourner la planche à billets et en procédant à du financement monétaire. Les États pourraient ainsi émettre dans une certaine limite des obligations perpétuelles à 0% qui seraient logées à la BCE. À situation extraordinaire, mesures extraordinaires, dit notamment Paul De Grauwe.
Je discute souvent avec Paul et on a toujours beaucoup de plaisir à échanger des idées ensemble. Effectivement sur ce point, nous sommes d’accord sur l’objectif, mais pas au diapason sur la manière réaliste d’y arriver. Que l’on parle de mesures exceptionnelles pour une situation exceptionnelle ne me pose pas problème. Mais cela ne peut se concevoir que dans des limites qui restent crédibles et qui ne remettent pas en cause la soutenabilité du système et la confiance qui en découle. Il faut quand même rappeler que depuis 2008, soit depuis douze ans, nos principales économies sont placées sous la perfusion des interventions exceptionnelles, mais sans cesse renouvelées, des banquiers centraux. Avec non seulement des taux de refinancement bancaires à ou proches de zéro, mais également des rachats d’obligations d’État à foison via des opérations renouvelées d’assouplissement quantitatif, ce cocktail ayant petit à petit mené au régime inconnu de taux d’intérêt négatifs.

Mais en économie, et pas uniquement dans sa composante financière, il n’y a pas de repas gratuit. On arrive à un tel niveau de surendettement global par rapport à 2008 que cela en devient inquiétant, et si on n’y prend garde, dangereux. Et la Banque centrale européenne ne peut pas dépasser toutes les limites dans la gestion responsable de son bilan. Vous vous souvenez de ce que sa présidente Christine Lagarde a dit en mars dernier: la BCE n’est pas là pour réduire l’écart de taux de rendement (spread) entre les obligations allemandes et italiennes. On lui a reproché cette petite phrase, les taux italiens malgré les achats de la BCE se sont tendus, et elle a dû rapidement réagir en obtenant de faire sauter le verrou des 30% maximum que la BCE peut détenir de la dette d’un de ses États membres. Il faut bien se rendre compte que si le marché décide à un moment donné de vendre rationnellement de la dette italienne étant donné des risques accrus d’insolvabilité, les taux italiens vont remonter et le "spread" aussi. On pourrait aussi aboutir à des situations encore plus critiques où l’Italie pourrait affirmer qu’elle n’est pas responsable de la dette italienne qui est logée à la BCE, sauf pour son poids relatif au sein de l’institution.


Pourquoi ne pourrait-on pas prendre une mesure exceptionnelle de financement monétaire des déficits et revenir à la normale ensuite une fois la crise passée?
Si on accepte ce financement purement monétaire et si cela fonctionne, cela voudrait dire que l’on aurait trouvé la solution magique pour résoudre toutes les crises. La tentation serait alors grande pour des groupes de pression de pousser à rééditer l’opération à chaque risque conjoncturel. À la limite, dès que la conjoncture ralentirait, on pourrait se laisser tenter par la fameuse "helicopter money", en distribuant de l’argent à tout le monde, sans même savoir si l’argent distribué sera utile à celui qui le reçoit. Ou mieux alors, pour un montant équivalent au ralentissement, on pourrait directement verser l’argent sur le compte des gens les plus démunis et qui sont les plus à même à le dépenser rapidement en leur imposant pourquoi pas une date de validité très réduite pour des achats concentrés sur l’économie ou les secteurs du pays concerné. On aurait en quelque sorte trouvé la recette pour ne plus jamais connaître de ralentissement économique. Il suffirait que le système économique et financier tout entier soit mis sous tutelle, avec des taux d’intérêt administrés par les banques centrales pour soutenir irrémédiablement les déficiences dans la gestion des comptes publics qui en résulteraient. Désolé, mais je n’ai pas appris ni compris jusqu’à présent l’économie de cette manière ni la finance qui doit la servir. Cette potion "magique" risque de gonfler la dette à des niveaux plus inquiétants encore et de créer de l’inflation. On ferait alors tourner la planche à billets de bien dangereuse façon. On connaît bien les très mauvais exemples de certains pays d’Amérique du Sud qui connaissent de l’hyperinflation et où les billets de banque n’ont de valeur que celle du prix du papier et de l’encre pour les imprimer. Un peu comme dans les livres de Tintin.


C’est un peu caricatural, non?
Évidemment. Mais il ne faut jamais oublier qu’un billet de banque repose sur la confiance du public qui leur accorde une valeur d’échange. Quand Mario Draghi a lancé son "whatever it takes", l’émission des billets avait comme contrepartie les obligations d’État achetées par la BCE. N’allons pas trop loin à l’aventure, on ne peut pas faire n’importe quoi en matière monétaire. Certains soulignent que la BCE devrait acheter des obligations de sociétés risquées ou même des actions. Cela ne me semble pas très sain, et risque juste de masquer temporairement les véritables enjeux de gestion de nos économies à plus long terme.

Regardez aussi le Pacte de stabilité européen. Avec cette crise du coronavirus, la Commission européenne a permis aux pays de se soustraire au pacte. Mais dans la pratique, on y déroge très régulièrement depuis 2008. Dans la zone euro, il n’y a d’ailleurs plus que quelques pays qui respectent les 60% de ratio dette publique/PIB. D’où tout l’intérêt de redéfinir à la fois des objectifs et des seuils réalistes, mais crédibles en vitesse de croisière et en périodes de crises, exceptionnelles ou non.


Qui va alors payer la facture de cette crise? En l’absence de financement monétaire, Paul De Grauwe avance l’idée d’une contribution de crise pour les ménages qui gagnent plus de 4.500 euros net par mois.
Il faut être très prudent en la matière. Il y a sûrement encore certaines niches qui pourraient subir une taxation dite "de crise", mais il faut à tout le moins partir du constat que le niveau de taxation est déjà très élevé en Belgique, en absolu et en relatif. Il l’est pour les salariés, mais aussi pour les indépendants et les PME. Les taxes sur le patrimoine, y compris sur l’immobilier, sont également relativement élevées. Certains parlent à nouveau de taxer les plus grosses fortunes, avec une dose de populisme en plus chez certains, de "prendre simplement l’argent où il est". La question qui reste néanmoins à chaque fois à résoudre est comment s’y prendre efficacement en pratique pour assurer à la fois équité fiscale, solidarité responsable et non confiscatoire, et efficacité de la mesure.


Certains préconisent de taxer les Gafa, les grandes sociétés technologiques américaines...
J’y suis favorable comme quasiment tout un chacun, mais encore faudrait-il y arriver de manière coordonnée et non en continuant à organiser un dumping fiscal pour attirer ces sociétés avec leurs créations d’emplois dans les pays qui deviennent alors les heureux élus de leurs choix géographiques.

«Cette potion magique risque de gonfler la dette à des niveaux plus inquiétants encore et de créer de l’inflation.»

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