carte blanche

Le risque de l’investissement à l’heure du Covid-19

Cofondateur et économiste, Orcadia Asset Management

Quels seront les effets durables du Covid-19 sur l’économie ? Chacun peut y aller de son scénario, avec des ingrédients multiples : télétravail, digitalisation, exode des villes, relocalisation de productions industrielles, mutualisation européenne, primauté de la qualité de vie, … C’est un excellent exercice mental, mais avouons-le-nous : nous n’en savons pas encore grand-chose.

L’économiste ajouterait volontiers un effet durable sur sa science et sur les recommandations de politiques budgétaire, monétaire ou commerciale qui en découlent. Mais il doit lui aussi prendre garde à surestimer les changements.

Le 19 juillet 2009, la Une de sa « Bible » », « The Economist », affichait un manuel scolaire portant le titre de « Théorie économique moderne » en train de fondre pour former une vulgaire plaque, et cela sous la question « Sur quoi s’est-elle trompée et comment la crise la transforme ».    

Une question que doit se poser celui qui investit dans un portefeuille financier est de savoir quels seront les effets durables du Covid-19 sur le risque. Nous le savons, en matière d’investissement, c’est la notion de couple risque/rendement qui doit prévaloir, et un portefeuille doit être construit de telle sorte qu’il s’approche de ce qui est appelé la « frontière d’efficience ».

Il s’agit d’atteindre un rendement donné en prenant le moins de risque ou d’atteindre le rendement le plus élevé en courant un certain niveau de risque. C’est cela que l’investisseur – aidé par de bonnes lectures et éventuellement un gestionnaire professionnel de qualité – doit chercher à atteindre.

Le Covid-19 a, et c’est salutaire, rappelé que nombre d’activités professionnelles sont plus risquées qu’il n’y paraît, en hôpital, en maison de repos ou dans le commerce, mais sans que ce risque soit rémunéré.

"Investir un poids plus important dans ce qui ne rapporte rien, c'est contre-intuitif mais c’est pourtant ce que la gestion du risque de mauvaise nouvelle impose de faire."
Etienne de Callataÿ
Co-fondateur et économiste, Orcadia Asset Management

Certes, le travailleur de nuit est mieux payé que son collègue de jour car travailler la nuit est non seulement plus pénible mais aussi moins bon pour la santé, mais l’ouvrier du bâtiment ou le magasinier connaissent des risques qui ne transparaissent pas de leurs fiches de paie. En revanche, en finance, la rémunération du risque est une considération fondamentale. Investir en obligations d’Etat rapporte moins qu’en actions car les secondes sont plus risquées, et, parmi celles-ci, une action dite défensive présente un rendement attendu inférieur à celle d’une action d’une entreprise qui doit encore « faire ses preuves ».

L'effet ambigu du Covid

La crise du Covid-19 et sa gestion ont un effet ambigu sur le risque de l’investissement. L’aspect le plus visible est la chute des dividendes et, plus largement, des bénéfices des entreprises, chute qui pourrait ne pas être que temporaire, du moins pour certains secteurs d’activité.

En même temps, et là réside l’ambiguïté, les sauvetages orchestrés par les pouvoirs publics et les banques centrales ont pour effet de foncièrement réduire les risques extrêmes pour l’actionnaire. Prévention d’une chute brutale de l’activité, aides à la trésorerie des entreprises, maintien des coûts de financement à un niveau plancher, soutien des cours par des rachats d’actifs, attitude complaisante en matière de concurrence, injection de capitaux publics sans dilution proportionnelle des actionnaire privés, « le risque des actifs risqués n’est plus ce qu’il était ».

Un élément doit encore être mis en exergue, bien rappelé récemment par Ben Inker (GMO). Dans un portefeuille, la partie investie en obligation sert d’amortisseur : en cas de mauvaises nouvelles, la valeur des actions baisse mais, grâce à la baisse concomitante à attendre des taux d’intérêt, la valeur des obligations augmente.

Aujourd’hui, comme ils sont proches de zéro, une baisse des taux d’intérêt est plus difficile à envisager. Cela signifie qu’en cas de mauvaise nouvelle, il n’y a pas de compensation partielle de la baisse des actions par la hausse des cours des obligations. Pas d’amortisseur, donc, et qui dit pas d’amortisseurs dit rouler plus lentement. En clair : réduire le poids des actifs à risque dans le portefeuille. C’est contre-intuitif, car cela signifie investir un poids plus important dans ce qui ne rapporte rien, mais c’est pourtant ce que la gestion du risque de mauvaise nouvelle impose de faire. Nous n’aimons pas les incertitudes … mais les certitudes ne sont pas toujours plus agréables.

Etienne de Callataÿ
Co-fondateur et économiste, Orcadia Asset Management

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