analyse

Records boursiers et taux planchers, signes d'une crise à venir?

©Bloomberg

Certains économistes voient des signes avant-coureurs d'une prochaine crise. Dans ce cas, que pourraient encore faire les banques centrales? Une théorie économique plaide carrément pour une annulation des titres de dette publique qu'elles détiennent.

La conjoncture économique mondiale se dégrade, si l'on en croit les indices des directeurs d'achat en version préliminaire pour le mois de mars, en zone euro comme au Japon, publiés ce vendredi.

"Le S&P 500  est proche de ses plus hauts historiques et le rendement des Treasuries à 10 ans est retombé à 2,5%: l'un dit que l'avenir n'est pas très rose et l'autre qu'il est fantastique", a dit Neil Dwane, stratège mondial d'AllianzGI, lors d'une présentation à Paris.

Pour Adrien Pichoud, économiste de la société de gestion SYZ Asset Management, "l'optimisme des investisseurs depuis le début de l'année est essentiellement le résultat d'une conjonction macroéconomique intenable".

Soit le soutien des banques centrales, la demande intérieure et la dissipation progressive des risques extérieurs permettent finalement à la croissance de se stabiliser, soit le ralentissement se poursuit, auquel cas la récession pourrait devenir une menace beaucoup plus tangible.
Adrien Pichoud
Economiste de la société de gestion SYZ Asset Management

En l'absence de pressions inflationnistes, les banques centrales des pays développés ont complètement mis de côté toute velléité de resserrement de leurs politiques monétaires, la Réserve fédérale (Fed), la Banque centrale européenne (BCE) et la Banque du Japon (BoJ) allant jusqu'à déclarer qu'elles étaient prêtes à assouplir leurs politiques monétaires en cas de besoin.

"De deux choses l'une: soit le soutien des banques centrales, la demande intérieure et la dissipation progressive des risques extérieurs permettent finalement à la croissance de se stabiliser; soit le ralentissement se poursuit, auquel cas la récession pourrait devenir une menace beaucoup plus tangible", prévient Adrien Pichoud.

Bonnes nouvelles, mauvaises nouvelles

"Dans le premier scénario, les banques centrales pourraient bien abandonner leurs positions accommodantes aussi vite qu'elles les ont adoptées", ajoute-t-il, au risque d'un retour au scénario du dernier trimestre 2018, au cours duquel les craintes des investisseurs de voir la normalisation des politiques monétaires précipiter la fin du cycle avaient provoqué un décrochage de près de 20% de l'indice MSCI World et un plongeon des rendements obligataires.

Soit c'est une mauvaise nouvelle parce qu'il y a trop de bonnes nouvelles, soit c'est une mauvaise nouvelle parce qu'effectivement, il y a des mauvaises nouvelles.
Neil Dwane
Stratège mondial d'AllianzGI

Neil Dwane résume le dilemme pour les investisseurs : "A un certain moment quoi que fasse la Fed, ce sera une mauvaise nouvelle: soit c'est une mauvaise nouvelle parce qu'il y a trop de bonnes nouvelles (celles-ci conduisant la Fed à resserrer les taux, ce qui pèserait sur les actions, ndlr), soit c'est une mauvaise nouvelle parce qu'effectivement, il y a des mauvaises nouvelles".

Il estime que si l'économie américaine continue de croître au même rythme, si le marché de l'emploi reste aussi tendu et si les salaires continuent d'augmenter au rythme d'environ 3% l'an, la Fed devra renouer avec les hausses de taux  et le scénario de chute boursière du quatrième trimestre 2018 se reproduira, même atténué.

A l'inverse, "si la Fed doit baisser les taux, c'est que quelque chose ne va pas dans l'économie et ce n'est pas bon signe pour les bénéfices et les marchés actions dont les valorisations sont tendues", prévient-il.

Absence de marge de manoeuvre

Pour Dario Perkins, économiste de TS Lombard, la réaction beaucoup plus rapide et brusque des banquiers centraux à ce qu'il qualifie de krach des marchés actions fin 2018 s'explique par leur absence de marge de manoeuvre et leur crainte de perdre leur indépendance. "Les responsables monétaires savent qu'une nouvelle récession serait extrêmement dangereuse et qu'une mainmise de la politique budgétaire pour en sortir menacerait l'indépendance des banques centrales."

Si l'on fait l'hypothèse qu'une nouvelle récession mondiale puisse se produire dans les deux prochaines années, alors les banques centrales baisseront leurs taux au plus bas quand ils n'y sont pas déjà et les politiques budgétaires devront prendre le relais, estime-t-il.

Les banques centrales relanceront l'assouplissement quantitatif et peut-être cibleront même un niveau de rendement à long terme, comme le fait déjà la Banque du Japon, plutôt qu'un volume d'achats d'actifs. S'il ne s'agira pas à proprement parler d'un financement monétaire des déficits budgétaires, cela risquera fort d'y ressembler beaucoup, prévient Dario Perkins.

Il note que le ciblage des rendements obligataires déjà en vogue au Japon commence à faire des émules parmi les responsables monétaires européens et américains.

Annulation de la dette publique détenue par les banques centrales?

Il souligne aussi que l'OCDE a montré qu'une stimulation budgétaire et monétaire coordonnée dans les pays européens faiblement endettés aurait un effet d'endettement puissant. Et il rappelle que des économistes de la Fed ont examiné en détail les conséquences du financement monétaire de mesures budgétaires, parfois qualifiés de "monnaie hélicoptère", en utilisant les modèles économiques de la banque centrale.

"Si la menace de la monnaie hélicoptère n'était pas suffisamment effrayante pour les banques centrales, elles doivent maintenant s'inquiéter la Théorie monétaire moderne (ou MMT pour Modern Monetary Theory), de plus en plus influente", poursuit-il.

L'une des hypothèses de la MMT réside dans l'innocuité de la dette publique détenue par les banques centrales: son annulation ou l'absence de perspectives de remboursement ne nuirait à aucun agent économique et les possibilités d'endettement supplémentaire des Etats se trouveraient ainsi nettement accrues, explique Bernard Aybran, directeur de la multigestion et directeur général délégué d'Invesco Asset Management.

Devant la faiblesse des marges de manœuvre des banques centrales pour faire face à une récession, la MMT serait la prochaine étape de la politique économique.

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