Quel avenir pour les obligations convertibles?

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"The only way is up." C’est notamment valable pour les taux, qui ne peuvent évoluer que dans une seule direction. Quelles seraient les conséquences d’une hausse des taux pour les obligations convertibles et les fonds du même nom?

Tout récemment, notre attention a été attirée par un communiqué de presse publié par NN Investment Partners (NN IP). Le fonds Global Convertible Opportunities du gestionnaire néerlandais a récemment franchi le cap psychologique de 1 milliard de dollars d’actifs sous gestion. "Cette étape souligne l’intérêt croissant des investisseurs pour les obligations convertibles à un moment où les banques centrales tentent de réduire leurs mesures de relance", peut-on y lire. L’occasion de faire le point sur cet outil d’investissement.

"Une obligation convertible fonctionne en fait comme une obligation ordinaire émise par une entreprise, à la différence qu’à l’échéance, le titulaire peut choisir d’être remboursé en espèces ou en actions. Dans ce dernier cas, l’obligation est transformée – c’est-à-dire convertie – en actions de l’entreprise sous-jacente. La conversion est réalisée à un prix fixé d’avance", explique Koen van de Maele, spécialiste en obligations et responsable depuis peu du département Investment Solutions chez Candriam.

Imaginons le cas suivant: une obligation est émise à 100. L’action sous-jacente est cotée à 8. S’il est prévu que l’obligation pourra être échangée contre 10 actions, le prix de conversion est de 10. "Cette situation s’appelle ‘out of the money call’, car la valeur de l’action est inférieure au prix de conversion", explique Jasper van Ingen, gestionnaire du fonds GCO de NN IP.

Bien entendu, les investisseurs espèrent que la valeur de l’action sous-jacente augmentera pendant la durée de vie de l’obligation, afin de réaliser une belle plus-value. "On entend parfois dire qu’une obligation convertible permet d’investir dans le meilleur des deux mondes: on peut profiter du potentiel de hausse de l’action, tout en bénéficiant de la protection apportée par l’obligation, qui paie chaque année un coupon et garantit le remboursement du capital à l’échéance", poursuit Koen van de Maele. Mais bien entendu, rien n’est gratuit. "Cette possibilité de conversion a un prix: le coupon est moins généreux que dans le cas d’une obligation ordinaire", explique Jasper van Ingen.

Pas dramatique

Le groupe français de construction Vinci a par exemple émis une obligation convertible assortie d’un coupon de 0,375% avec échéance en 2022. "Aujourd’hui, beaucoup d’obligations sont émises à un taux nul, mais cette formule permet de miser sur le potentiel de hausse de l’action", ajoute Koen van de Maele.

"Les marchés d’actions se portent bien depuis 2009. Toutefois, après une hausse continue pendant près de 10 ans, il est normal que les investisseurs en actions se tournent vers les obligations convertibles, pour bénéficier de leur protection, tandis que les investisseurs en obligations deviennent nerveux à cause de la hausse possible des taux. Et le jour où ce scénario se produit, personne ne veut détenir des obligations souveraines à long terme. Les échéances des obligations convertibles sont précisément plus courtes, poursuit Jasper van Ingen. En règle générale, elles sont émises à cinq ans. Les entreprises n’ont pas envie de donner une option très longue sur leurs actions." Plus l’échéance est courte, plus le risque de taux est limité (duration).

Pour Koen van de Maele, une hausse des taux ne serait pas dramatique pour les obligations convertibles, ces émissions étant moins sensibles aux taux. "En cas de hausse générale des taux, le prix des actions augmente, ce qui fait baisser le rendement supplémentaire que les entreprises doivent proposer par rapport aux obligations souveraines. Ces éléments compensent la baisse du prix de l’obligation."

Si vous décidez d’investir en obligations convertibles, vous devez garder à l’esprit que bon nombre d’entre elles ne disposent pas de rating et qu’il est donc difficile d’évaluer la solvabilité de l’entreprise sous-jacente. "Cette absence de notation ne signifie pas pour autant qu’il s’agit d’obligations à haut rendement", souligne Jasper van Ingen. Les obligations à haut rendement ("high yield") offrent un coupon plus élevé, mais cet avantage s’accompagne d’un risque plus élevé également. "Nous ne recherchons pas non plus les risques de crédit. Nous voulons gagner de l’argent en sélectionnant les bonnes actions sous-jacentes", explique Jasper van Ingen.

Émissions en hausse

On trouve sur le marché des fonds d’obligations convertibles pour tout type de profil: de défensif à plus dynamique. Ce qui les distingue, c’est la différence entre le cours de l’action et le prix de conversion. Dans le jargon des investisseurs, cela s’appelle "out or in the money". Les investisseurs s’attendent en moyenne à réaliser une plus-value sur au moins la moitié des obligations convertibles. Pour les fonds plus défensifs, le "delta" est moins élevé: de 20 à 30%. Ces fonds sont donc moins sensibles aux fluctuations des Bourses.

"Si les obligations de notre fonds se rapprochent de 130 à 140, elles finissent par trop ressembler à des actions et nous les revendons, afin de conserver la protection", explique Jasper van Ingen. En clair, NN IP ne convertit pas ses obligations en actions. "Nous n’avons pas de mandat pour le faire".

"Il est tout à fait acceptable de détenir de 5 à 10% d’obligations convertibles dans son portefeuille", estime Japser van Ingen. À l’heure actuelle, Candriam n’est pas très positif envers ce produit d’investissement. "Nous continuons à préférer les actions en tant que tel. Malgré tout, ce type de papier peut être intéressant pour ceux qui ne souhaitent pas investir dans des actions."

Dans un scénario de hausse des taux, Jasper van Ingen s’attend à voir de plus en plus d’entreprises émettre des obligations convertibles, parce qu’il sera plus cher de se financer via des emprunts classiques et que ces obligations permettent de réduire les coûts de financement.

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