interview

"Ma liste d'actions intéressantes a rarement été aussi courte" (Jan Keuppens)

©Diego Franssens

L’Anversois Jan Keuppens est responsable chez Robeco du plus ancien fonds d’actions d’Europe. "Les Bourses ne sont plus bon marché. Ma liste d’actions intéressantes a rarement été aussi courte."

©Diego Franssens

Jan Keuppens travaille depuis 2006 pour le plus grand gestionnaire de patrimoine des Pays-Bas. En 2008, il lance son propre fonds: le Robeco Global Stars Equities, un fonds d’actions internationales. Quelques années plus tard, son fonds absorbe le fonds néerlandais Robeco NV, le plus ancien fonds d’actions européen, créé en 1933. "Le lancement de notre nouveau fonds en pleine crise financière ne fut évidemment pas un grand succès, mais un an plus tard, nous battions l’indice de 14 points de pourcentage. Contrairement à aujourd’hui, les opportunités étaient gigantesques", se souvient-il.

Quels étaient les arguments pour lancer un nouveau fonds d’actions en 2008?

En tant que gestionnaires de fonds, nous sommes de plus en plus confrontés à la concurrence des instruments de placement passifs comme les trackers. Pour faire la différence en tant que gestionnaires actifs, nous devons maximiser l’active share (qui mesure l’écart entre la composition du portefeuille et celle de l’indice de référence, NDLR). Nous voulions proposer un fonds très concentré, avec un maximum de 40 actions. Sur le long terme, ce sont logiquement les principales positions d’un fonds qui contribuent le plus. Bien entendu, cette approche exige une bonne dose de conviction et de confiance dans les entreprises que nous sélectionnons.

Vous gérez aujourd’hui 3 milliards d’euros. Trouvez-vous suffisamment d’opportunités d’achat pour votre fonds?

Les cours sont élevés et nous devons creuser plus profondément. Ma liste d’actions intéressantes a rarement été aussi courte. Mais cela ne signifie pas qu’aucune possibilité ne se présentera. En décembre de l’an dernier, le marché a fortement reculé. De nombreuses entreprises cycliques ont été durement frappées, ce qui a créé des opportunités. La croissance économique sera déterminante pour l’évolution future des marchés d’actions. Pour bénéficier d’un potentiel de hausse, les Bourses ont besoin d’une reprise de la croissance économique.

Malgré tout, nous voyons aux Etats-Unis des introductions en Bourse – comme Lyft, Pinterest et Uber – à des valorisations relativement élevées. Y voyez-vous des similitudes avec 1999?

Je constate en effet les mêmes excès qu’en 1999. Les ratios de valorisation de certaines IPO sont très exagérés. Malgré tout, il existe une différence essentielle par rapport à cette époque: aujourd’hui, on sait comment les revenus sont générés. Je ne dis pas qu’ils sont pérennes, mais les entreprises disposent au moins d’un modèle de revenus.

Comment protégez-vous votre fonds contre les excès du marché?

Notre processus d’investissement est conçu pour nous protéger contre les tempêtes boursières. Nous évitons par exemple les entreprises fortement endettées ou dont la solvabilité est problématique. Dans notre fonds, le ratio moyen endettement net/fonds de roulement est de 0,5, ce qui est de loin inférieur à la moyenne du marché. Le cycle de crédits se répète toujours. Il n’y a aucun problème tant que les marchés augmentent, mais quid en cas de retournement de la tendance? Dans ce cas, il vaut mieux être investi dans des entreprises qui génèrent beaucoup de liquidités.

Comment sélectionnez-vous vos actions?

Jan Keuppens

> Né en 1972.
> A commencé sa carrière en 1997 chez Bank Corluy en tant qu’analyste buy-side
> A ensuite travaillé pour Rabobank, AXA IM et Quest Management.
> Gestionnaire de fonds chez Robeco depuis 2006.
> En charge de la gestion de Robeco Global Stars Equity, le fonds qui a absorbé Robeco NV. 

 

Nous examinons trois critères. Tout d’abord, le cash flow, qui est plus révélateur que les bénéfices, car c’est ce qui entre réellement dans les caisses de l’entreprise. L’argent peut être utilisé pour de nouveaux investissements ou pour le paiement de dividendes. Ensuite, nous analysons le rendement sur capitaux investis. Le rendement de l’entreprise augmente avec celui des capitaux. Dans notre fonds, il est de 18%, contre 12% pour le marché. Troisièmement, nous regardons le caractère pérenne du modèle. Les bénéfices sont-ils récurrents? Les facteurs ESG (Environnement, Société et Gouvernance) jouent également un rôle important. Pour ce faire, nous nous appuyons sur les analyses de RobecoSAM, qui cartographie la durabilité des entreprises. Nous faisons aussi passer un test de résistance aux sociétés. Nous devons savoir ce qui se passera en cas de problème, y compris si quelque chose dérape sur le plan de la gouvernance. Dans ce genre de situation, le risque de baisse est bien plus important que le potentiel de hausse.

Utilisez-vous une clé de répartition sectorielle ou géographique dans votre portefeuille?

Non, notre répartition sectorielle et géographique est la conséquence de notre sélection d’actions, pas l’inverse. Mais à cause de notre processus d’investissement spécifique, certains secteurs sont surreprésentés. Nous investissons dans des entreprises dont le retour sur investissement est élevé, ce qui signifie que les sociétés technologiques, le secteur des soins de santé et l’industrie représentent une part importante de notre portefeuille. Nous investissons peu dans les services aux collectivités, les télécoms et le secteur financier.

Quel est le taux de rotation des actions dans le portefeuille?

Il est faible. Il se situe aux alentours de 20 à 30%, ce qui signifie que les actions restent en moyenne de 3 à 5 ans dans le portefeuille.

©Diego Franssens

Vous êtes responsable d’une équipe de cinq gestionnaires. Comment décririez-vous votre collaboration?

Chaque gestionnaire a son domaine de spécialisation, mais tout le monde est évalué par rapport aux résultats totaux du fonds. Chacun apporte des idées et se pose les questions cruciales habituelles: l’action dispose-t-elle d’un potentiel de hausse et s’inscrit-elle dans notre philosophie? Chaque idée est soumise à un test de résistance. Nous voulons savoir dans quel environnement une action est susceptible de fonctionner. Nous définissons une valeur intrinsèque en tenant compte d’une marge d’erreur.

Lorsqu’une action vous a convaincu, achetez-vous immédiatement une position importante ?

Non, la plupart du temps, nous investissons par étapes. Vous n’investissez pas 100 millions d’euros en quelques minutes, car cela pourrait perturber le marché. D’autre part, nous essayons de limiter nos coûts en regroupant nos ordres autant que possible.

Respectez-vous une discipline de vente stricte ?

Nous préférons éviter tout carcan, mais nous nous rencontrons tous les jeudis pour examiner pourquoi certaines actions n’affichent pas les résultats attendus. Est-ce un problème de contexte ? Ou un problème fondamental ? Ce n’est qu’après avoir obtenu une réponse claire à ces questions que nous pouvons prendre une décision argumentée.

Quelles sont les raisons les plus courantes qui expliquent pourquoi une action n’atteint pas les résultats escomptés?

"Nous devons rester modestes. Le taux de succès d’un gestionnaire de fonds dépasse à peine 50%."

Tout investissement comprend trois types de risques. Tout d’abord, nous pouvons nous tromper sur les fondamentaux. Par exemple, nous pouvons mésestimer la croissance des bénéfices. Ensuite, il se peut que nous ayons investi dans une société trop fortement endettée. Troisièmement, le prix payé peut se révéler trop élevé. Dans ce cas, vous aurez besoin de plus de temps avant de récupérer votre argent. Il est donc nécessaire d’appliquer une stricte discipline en matière de valorisation. Au final, nous devons rester modestes. Il ne faut pas oublier que le taux de succès (le nombre de fois qu’une idée d’un gestionnaire se révèle un succès, NDLR) dépasse à peine 50%.

Que pensez-vous du succès des fonds passifs et des fonds quantitatifs?

Nous voyons des anomalies dans le marché qui sont la conséquence de stratégies axées sur une faible volatilité (investissements dans des entreprises dont les cours fluctuent moins, NDLR) ou qui s’appuient sur des modèles quantitatifs. Mais ces anomalies créent des opportunités pour des gestionnaires actifs comme nous.

Quelle est la principale leçon que vous ayez apprise pendant vos 15 années de gestion de fonds?

Notre stratégie n’a pas changé. La principale chose que j’ai apprise, c’est que la valorisation est la clé de la réussite. C’est le point de départ. Depuis plusieurs années, nous évitons de nous montrer trop gourmands avec les entreprises très cycliques. Pour ces actions volatiles, nous restons – pour des raisons de prudence – toujours en dessous de la valeur intrinsèque et nous prenons notre bénéfice à temps. Par ailleurs, j’ai aussi appris qu’il fallait être patient.

Avec le recul, quels furent vos meilleurs investissements?

"Mes meilleurs investissements furent les décisions les plus contrariantes.".

Mes meilleurs choix furent les décisions les plus contrariantes. En 2009, nous avons par exemple investi dans une agence de notation qui était en pleine crise. À la même époque, nous avons également acheté des actions très peu populaires d’entreprises de câblage.

Cela fait 13 ans que vous travaillez aux Pays-Bas. Selon vous, y a-t-il des différences importantes entre les marchés néerlandais et belge?

Il y a au moins une différence: aux Pays-Bas, vous avez de très grands fonds de pension, ce qui crée un cadre plus ouvert et plus international pour le secteur des fonds. Cela joue certainement à notre avantage. Dans notre fonds, nous comptons assez bien d’investisseurs institutionnels étrangers.

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