interview

"Pour faire mieux que le marché, nous devons travailler sur plusieurs fronts"

©Cedric Gerbehaye

Tom Mondelaers travaille à Londres pour le plus grand gestionnaire patrimonial au monde et gère 50 milliards d’euros d’obligations d’entreprises. "Pour faire mieux que le marché, tout se trouve dans les détails."

En 2002, Tom Mondelaers a quitté AXA Investment Managers à Anvers pour franchir la Manche et rejoindre Merrill Lynch à Londres. Cinq ans plus tard, Merrill Lynch a fusionné avec BlackRock, pour devenir le plus grand gestionnaire patrimonial au monde. Aujourd’hui BlackRock gère 5.330 milliards d’euros. Avec neuf autres gestionnaires, Mondelaers est aujourd’hui chargé du suivi quotidien de sept fonds obligataires. Tom Mondelaers est lui-même spécialisé dans les obligations d’entreprises européennes.

BlackRock est le plus grand gestionnaire de patrimoine au monde. Quel est le risque de se laisser guider par le consensus et disposez-vous d’une marge de liberté suffisante pour opérer vos propres choix en tant que gestionnaire?

Certainement. Nous pouvons prendre des décisions d’investissement en temps réel. Nous avons bien entendu une stratégie globale à respecter, mais nous disposons d’une marge de manœuvre suffisante pour donner une touche plus personnelle au portefeuille et pour saisir des opportunités. Cette flexibilité a d’ailleurs fait ses preuves. Nos ratios d’information – qui calculent les rendements en fonction des risques, NDLR – sont très élevés. Cela s’explique aussi en grande partie par notre philosophie d’investissement qui s’appuie sur la ‘valeur relative’. En d’autres termes, nous n’achetons que si le prix est intéressant en termes relatifs. Nous osons aussi prendre des positions marquées dans certains segments, mais nous couvrons au même moment une partie de ce risque avec d’autres produits.

Est-ce facile aujourd’hui de faire mieux que le marché dans le segment obligataire?

Ce n’est pas évident. Nous devons jouer sur plusieurs fronts. Il est important d’être attentif aux frais. Par exemple, nous avons développé un modèle qui répertorie en temps réel l’impact d’un ordre sur les frais de transaction. Mais la liquidité est encore plus importante. Si vous investissez dans des actifs illiquides, vous augmentez vos coûts indirectement. Le marché est tiré par les flux. Nous sommes très attentifs aux segments dans lesquels le marché est ‘long’ et ceux où il est ‘short’. Cela donne une bonne indication du prix que nous devons payer.

Comment essayez-vous de créer du rendement supplémentaire?

Vous devez toujours bien analyser les choses, car les composants qui vous permettent de tirer un rendement supplémentaire évoluent au fil du temps. Aujourd’hui, il est par exemple moins évident de créer de l’alpha en misant sur la sensibilité aux taux. Une stratégie qui nous a bien réussi ces derniers temps, c’est l’arbitrage entre les obligations d’un même émetteur. Cela permet de vendre vos anciennes obligations et d’en acheter des nouvelles du même émetteur. Elles sont proposées avec des ‘spreads’ plus élevés afin de faciliter leur placement. Mais faire mieux que le marché exige une vigilance permanente. Nombreux sont ceux qui créent de l’alpha dans un marché en hausse, mais ont du mal à faire mieux quand le marché baisse.

"Pour un gestionnaire de fonds obligataires qui veut obtenir du rendement, la volatilité est plus importante que les taux."

Ces dernières années, il y a eu beaucoup de mises en garde contre un krach obligataire, mais il ne s’est pas produit. Résultat: bon nombre d’investisseurs continuent à éviter les obligations. Est-ce justifié?

De nombreuses personnes pensent en termes absolus. Les taux sont en effet très bas, mais cela ne signifie pas que vous devez absolument éviter les obligations. Non seulement elles sont un bon outil de diversification au sein d’un portefeuille, mais ce taux absolu dans les fonds obligataires actifs est moins important. Ce qui compte surtout, c’est la volatilité ou les fluctuations de taux. Plus elles sont importantes, plus les possibilités de créer de la valeur sont élevées. Avec les taux bas actuels, il est possible d’obtenir un rendement de 2,5 à 3% avec un fonds obligataire bien diversifié.

Trouvez-vous inquiétant que l’arsenal des banques centrales, surtout de la BCE, soit tellement réduit?

C’est un fait que les marges de manœuvre sont très limitées si l’on pense en termes de recettes traditionnelles. Je doute cependant que des taux plus bas (ou négatifs) puissent encore faire la différence. Pour moi, il est important que la banque centrale conserve suffisamment de flexibilité et continue à apporter son soutien au moment où les marchés financiers menacent de sombrer dans une spirale négative. Je pense que les banques centrales américaine et européenne l’ont bien compris.

Selon vous, quel est l’aspect le plus difficile de la gestion d’un fonds d’obligations d’entreprises?

Nous devons absolument tenir à l’œil le caractère asymétrique de ces obligations. Je veux dire par là que le risque de baisse des obligations est plus important que leur potentiel de hausse. Toute erreur d’investissement peut totalement réduire à néant les résultats accumulés sur une longue période. Je pense par exemple que les détenteurs d’obligations de Nyrstar me comprendront.

Que pensez-vous des obligations d’entreprises européennes?

L’année 2018 s’est montrée trop dure envers les obligations d’entreprises solvables. Nous avons connu un beau rallye depuis le début de cette année. Mais même dans un scénario de récession modérée, le risque reste relativement limité sur ce marché.

"Nous détenons des obligations d’AB InBev, d’Argenta, de Belfius, de KBC et de P&V en portefeuille."

Détenez-vous actuellement des obligations d’entreprises belges?

Oui, dans les secteurs industriel et financier. Les obligations belges représentent près de 4% de notre fonds. Je peux citer comme exemples des émetteurs comme AB InBev, Argenta, Belfius, KBC et P&V. Le screening du risque pays fait partie de notre gestion active, avec comme objectif de contrôler la volatilité au sein du fonds. Pensez au Royaume-Uni et à l’Italie, où la qualité sous-jacente des émetteurs est d’une importance secondaire et où le marché se comporte en fonction du risque pays. C’est un fait que nous ne devons pas faire cet exercice pour la Belgique où il n’y a pour ainsi dire que de bonnes nouvelles.

Quels types d’obligations préférez-vous?

Les obligations que nous recherchons particulièrement sont les obligations liées à l’inflation. Elles ont subi de sérieux revers. Nous croyons dans un scénario de croissance faible avec une inflation normale. Vu que le marché est aujourd’hui très pessimiste sur le plan de l’inflation, nous voyons sur une base relative assez bien de potentiel dans ces obligations.

Quelle est l’importance des contacts que vous entretenez avec les entreprises dans lesquelles vous investissez et quelles sont les questions que vous posez systématiquement au management?

Ces contacts sont d’une importance capitale. Nous n’investissons pas si les contacts ne sont pas bons ou si nous ne pouvons pas rencontrer le management. Les questions que nous posons varient bien entendu en fonction des secteurs. L’objectif n’est pas uniquement d’évaluer la rentabilité de l’entreprise ou le cash-flow qu’elle génère, mais de savoir avec certitude si le bilan est géré de manière prudente. En d’autres termes, si l’entreprise n’est pas trop axée sur ses actionnaires. Lors de chaque contact, nous posons également des questions sur la durabilité (ESG) vu que ce concept devient de plus en plus un facteur de différenciation.

"Dans le secteur financier londonien, peu de personnes se réjouissent du Brexit."

Vos clients vous demandent-ils des produits d’investissement durables?

En effet, la pression des clients dans ce domaine augmente. Un client sur deux souhaite davantage de focus sur les principes ESG (Environnement, Social et Gouvernance). Bon nombre des principes ESG sont déjà intégrés dans le modèle des cinq forces de Porter sur la base duquel les entreprises sont passées au crible. Le train est en marche.

Vous habitez à Londres depuis 2002. Comment vivez-vous le Brexit?

Dans le secteur financier, peu de personnes s’en réjouissent. Même si nous devons être honnêtes et reconnaître que le Brexit nous a permis de créer beaucoup d’alpha.

Bio| Tom Mondelaers

  • Travaille à Londres depuis 2002 en tant que gestionnaire de fonds obligataires chez BlackRock.
  • Spécialisé en obligations d’entreprises européennes.
  • A travaillé auparavant pour AXA Investment Managers (2000-2002) et Anhyp-AXA Bank (1995-1999).
  • Détenteur d’un diplôme de sciences économiques appliquées de la KULeuven et d’un MBA en Finance de l’université de Manchester.

Vous travailliez déjà à Londres au moment de la crise financière. Quelles leçons en avez-vous tirées?

J’ai appris que je ne devais pas trop regarder à droite ou à gauche et qu’il valait mieux suivre mon propre processus d’investissement. Parfois, il faut accepter que les risques dépassent les possibilités de gains et dans ce cas, vous devez être prêt à les réduire. Je sais que courir après le marché est probablement la tentation la plus difficile à surmonter. Si vous avez cela en vous, vous pouvez aussi facilement prendre à nouveau des risques alors que le reste du monde est super négatif. Je pense que les expériences de 2008 et 2009 m’aident à naviguer à travers la volatilité que nous connaissons aujourd’hui (Brexit, guerre commerciale, Italie, etc.) et même à en tirer quelques bénéfices.

Dans quelle mesure pensez-vous que votre présence dans la City de Londres est une valeur ajoutée pour un gestionnaire de fonds comme vous, par comparaison par exemple avec une implantation à Bruxelles?

L’accès aux entreprises est important, mais ce qui compte encore plus, c’est d’accéder au ‘capital humain’. Si je perds un membre de mon équipe demain, je sais que la City dispose d’un réservoir de talents qui me permettra très vite de trouver un remplaçant avec les mêmes compétences. Je ne dis pas que ce n’est possible qu’ici, mais qu’il faudra du temps avant qu’une autre ville offre les mêmes avantages. Le fait que l’anglais soit la langue la plus courante dans le monde économique joue probablement aussi un rôle.

Avez-vous adopté Londres au point de vouloir y passer le reste de vos jours ou voyez-vous votre séjour ici comme temporaire et strictement professionnel?

Je vous le dirai plus tard, mais je sais déjà que Londres occupera toujours une place particulière dans mon cœur. Non seulement en tant que lieu de travail, mais aussi comme lieu de vie, car Londres est vraiment une ville agréable. Je suis par exemple grand amateur de musique et vous avez ici tous les jours un concert ou un petit récital qui vous permet de décompresser après le travail. J’espère que les choses resteront en l’état après le Brexit.

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