Les "Majors" du pétrole n'ont plus la cote

À l'instar d'ExxonMobil, les marges bénéficiaires des Majors ont fondu de moitié par rapport à leurs sommets. ©Hollandse Hoogte

Les grands groupes pétroliers diversifiés ont du souci à se faire. La décorrélation entre leur cours de Bourse et celui du pétrole est plus évidente que jamais. Depuis le 25 mai, date du point bas 2010 touché par les prix pétroliers (69,55 USD/baril), le cours générique du Brent, pétrole de référence de la mer du Nord, s’est apprécié de 12% en euros.

Mais cette évolution, d’ordinaire positive pour les "Majors" du secteur énergétique, a laissé de marbre les investisseurs. Ces derniers continuent de déserter le navire: les principales sociétés pétrolières et gazières européennes reprises dans le DJ Stoxx 600 n’enregistrent même pas un gain moyen de 1% (toujours en euros) au cours de la période sous revue. Et on ne parle pas de BP qui a vu sa capitalisation boursière fondre d’un tiers… pour cause de marée noire.

Cours divergents

Pire, depuis le début de l’année, elles affichent la moins bonne performance sectorielle 2010 (-11,4%). Elles sont très loin des 15% dégagés par les biens de consommation durables et non durables.

Le comble, c’est que l’ensemble du marché boursier évolue de concert avec les prix de l’or noir: les gains du DJ Stoxx 600 s’élèvent à 10,7% depuis le 25 mai.

Il faut dire que cette incapacité des Majors à profiter de l’élan haussier des cours du brut ne date pas d’hier. Les Majors sont à la traîne pratiquement depuis le rebond boursier amorcé au début mars 2009. Dans l’intervalle, le pétrole s’est envolé de 82%, contre 59% pour le DJ Stoxx 600 et seulement 26% pour le DJ Stoxx 600 des sociétés pétrolières. Et encore les grands groupes diversifiés sous-performent largement leur indice sectoriel: si l’on omet le cas spécifique de BP (-20%), Exxon Mobil (-4,6%), ENI (+10%), Total (+12%), BG Group (+17%), ou Statoil (+19%) n’ont pas de quoi pavoiser.

Certes, on ne peut pas dire que la crise du crédit souverain dans la zone euro et les plans d’austérité qui en découlent sont par nature expansionnistes. Pourtant, l’Agence internationale de l’Énergie (AIE) s’attend à ce que la demande mondiale en pétrole augmente plus fortement que prévu d’ici 2015. Elle table sur une croissance annuelle de 1,4% en moyenne, soit 1,2 million de barils par jour (b/j), à la faveur d’une forte consommation attendue de la part des pays émergents qui devrait porter la demande mondiale à 91,9 millions b/j en 2015. Une hausse qui pourrait être plus que compensée par la progression de l’offre de brut (+300.000 b/j par an jusqu’à 96,5 millions b/j d’ici 2015). En clair, le marché pétrolier devrait être suffisamment approvisionné et même connaître des réserves excédentaires.

Obstacles structurels

Comment expliquer, dès lors, que les pétrolières profitent si peu de ces perspectives positives dont s’abreuvent les cours du brut et les indices boursiers?

Si les investisseurs gardent leur distance par rapport aux pétrolières intégrées, cela tient à plusieurs facteurs.

Tout d’abord, les Majors éprouvent de plus en plus de difficultés à renouveler les réserves de pétrole.

Et pour cause: l’essentiel des réserves d’or noir gît dans des pays politiquement peu stables. Sans oublier que la plupart des grands pays producteurs de pétrole ont remis la main sur leurs réserves pour qu’elles soient exploitées non pas par des Majors (sauf à consentir des royalties de plus en plus élevées) mais par des groupes publics étant sous la férule de l’État.

Ensuite, l’extraction pétrolière est une activité de plus en plus onéreuse qui ne cesse de rogner les marges bénéficiaires.

Ces dernières ont été divisées plus que par deux par rapport à leurs sommets. La production de pétrole est de plus en plus énergivore. Elle nécessite des techniques de plus en plus complexes et chères (extraction en eaux profondes, sables bitumeux, etc). Sans parler des coûts inhérents au renforcement des normes de sécurité et de la réglementation.

L’affaire BP n’a fait qu’enfoncer le clou: les investisseurs anticipent un durcissement des contraintes réglementaires et des coûts pesant sur les forages off-shore.

Valorisations riquiqui

Mais il n’y a pas d’autres solutions que d’aller chercher le pétrole là où il se trouve: au large des côtes nord-américaines (plus de 200 milliards de barils de pétrole, soit un tiers des réserves de l’Arabie Saoudite) ou brésiliennes, ainsi qu’au fond de l’Arctique. En clair, les Majors vont devoir payer le prix fort pour s’accaparer ces réserves inexploitées. C’est ce qui refroidi l’ardeur des investisseurs.

Face à ces contraintes structurelles, les Majors doivent trouver un moyen d’absorber les coûts supplémentaires, pour sauver leurs marges et continuer à explorer et produire. Il en va de leur survie…

On comprend mieux pourquoi, dans ces conditions, les pétrolières affichent des valorisations aussi faibles: BP ne se traite plus qu’à 4,8 fois ses bénéfices attendus, contre un multiple de 7,23 pour ENI, 7,67 pour Total, 8,8 pour Statoil, 10,9 pour Exxon Mobil, ou 14,4 pour BG Group.

Assez logiquement aussi, il apparaît que les investisseurs préfèrent miser sur les petites capitalisations pétrolières. Aux USA, l’indice S & P qui leur est consacré surperforme ainsi, depuis début mars 2009, de 125% en euros et de 147% en dollar les Majors européennes.

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