"Les multinationales dépendantes de la Chine ne vont pas bien se porter"

©Casey Moore/JP Morgan

La responsable de la stratégie d’investissement chez JPMorgan Asset Management voit un changement majeur s’opérer entre les pays développés et les marchés émergents.

La croissance économique mondiale suit un chemin divergent, constate Stephanie Flanders. La responsable en chef de la stratégie d’investissement chez JPMorgan Asset Management estime que les pays développés ne doivent plus compter sur les marchés émergents, et en particulier sur la Chine, en proie à un ralentissement marqué. Les pays exportateurs, comme l’Allemagne, mais aussi la Belgique, risquent de souffrir de ce changement économique. Mais l’économiste ne tire toutefois pas la sonnette d’alarme. Nous l’avons rencontrée dans les bureaux de JPMorgan Asset Management à Londres, le long de la Tamise, où les nombreuses grues dans les environs témoignent encore d’un boom de la construction, non loin du centre des affaires de la ville. Stephanie Flanders ne s’est pas montrée pessimiste.

Le troisième trimestre a été catastrophique pour les marchés d’actions. On a vu beaucoup d’analystes réviser leurs perspectives à la baisse, et certains prévoient que la performance des marchés cette année sera négative, comme en 2011. Pourtant, depuis le début de ce quatrième trimestre, la tendance semble s’inverser. Est-ce que vous pensez que l’année sera négative pour les Bourses?

Ces dernières années, les Bourses ont bien plus avancé que les économies. Durant la période de reprise économique que nous avons connue depuis quelques années, nous avons observé d’excellents rendements pour les marchés d’actions alors qu’entre 2012 et 2014, l’environnement économique était médiocre. On pensait que cette année, la tendance allait s’inverser. On prévoyait que l’économie s’améliore. Par contre, on s’attendait à ce que les investisseurs n’en profitent pas. Mais je crois qu’on va terminer l’année sur une performance positive pour les marchés. Nous n’estimions pas que cette année serait synonyme de rendement à deux chiffres, parce qu’il y a un effet de rattrapage avec l’économie. La volatilité observée cet été et qui s’est prolongée depuis ne reflète pas seulement les inquiétudes sur l’économie mondiale. Elle traduit aussi les doutes sur la politique monétaire aux Etats-Unis. Nous n’avons plus de clarté sur la politique de la Réserve fédérale américaine dans les mois à venir, depuis la réunion de septembre. Ce manque de visibilité pose problème aux marchés. Car si vous êtes un investisseur et que vous vous souciez de l’allocation de votre portefeuille en titres sensibles aux taux d’intérêt, vous ne pouvez pas prendre de décision tant que vous ne savez pas ce qui va se passer avec ceux-ci. C’est dommage, car tout ceci était évitable. Ce n’est pas le cas avec les marchés émergents. Il faudra prendre en compte le ralentissement de l’économie chinoise. Pour les pays européens, cela ne signifie pas la fin de la reprise économique, car celle-ci donne toujours des signes positifs. Par contre, pour l’économie mondiale, ce ralentissement aura des conséquences, et les marchés ne l’ont pas encore tout à fait pris en considération.

Est-ce que vous vous inquiétez pour la croissance économique américaine ou pour les marchés émergents?
Les marchés émergents envoient les mauvaises nouvelles. Mais nous ne pensons pas que celles-ci puissent contribuer à faire dérailler la croissance économique en Europe et aux Etats-Unis. Certes, les effets sur la croissance économique mondiale se feront sentir. L’Europe et les Etats-Unis ne pourront pas les éviter. Mais d’un autre côté, la faiblesse des marchés émergents contribue à diminuer le prix des matières premières, et par ricochet le prix de l’énergie et de la nourriture que nous consommons tous les jours. Cela fait du bien à la consommation. Ces points positifs nous confortent dans l’idée que la croissance économique restera positive aux Etats-Unis et en Europe. De nombreux indicateurs sont venus confirmer cette reprise européenne. Celle-ci est plus marquée dans les pays de la périphérie, comme en Espagne et en Irlande, qu’en Allemagne et en France. Le scandale Volkswagen vient en plus s’ajouter dans le paysage, et peut peser dans l’économie allemande. L’Allemagne est aussi plus affectée par les problèmes des marchés émergents que les pays de la périphérie de la zone euro.

Est-ce que cela signifie pour les investisseurs qu’il faut prendre en compte cette disparité et favoriser les pays de la périphérie de la zone euro?

Pendant longtemps, le thème d’investissement dans la zone euro était basé sur les exportations vers les pays émergents. Les champions supranationaux comme Nestlé, dépendants de leurs exportations, tiraient leur épingle du jeu. Désormais, on voit depuis le début de l’année des sociétés tournées vers leur marché domestique surperformer le marché. Durant la chute des marchés cet été, ces sociétés ont vu leur titre chuter aussi, mais moins que les autres. Les investisseurs actifs se retrouvent avec des opportunités du côté des sociétés centrées sur leur marché domestique. En Espagne et en Italie, des sociétés que nous n’aurions pas privilégiées il y a quelques années font désormais l’objet de notre attention. C’est particulièrement vrai avec les valeurs financières. Les banques sont bien positionnées pour profiter de cette reprise, et sont attractives.

Ceci veut dire que des pays exportateurs, comme la Belgique, vont traverser une période difficile?

Cela dépend de la structure de l’industrie de ces pays. Je crois que les grandes multinationales, particulièrement dépendantes de leurs ventes en Chine, ne vont pas bien aller. Cela pourrait être une surprise. Mais parmi les multinationales, on retrouve aussi des groupes qui n’ont pas profité de la phase d’industrialisation de la Chine, caractérisée par des investissements importants durant ces dernières années. Ils ne devraient pas être affectés. Seulement une partie de l’économie chinoise ne va pas bien. Il s’agit du secteur industriel. L’Allemagne est davantage exposée à celui-ci que les autres pays européens. La Belgique aussi, dans une moindre mesure. Mais il faut rappeler que la taille des exportations allemandes vers la Chine équivaut à celle vers les Pays-Bas. Cette perspective est importante.

Les secteurs liés à la consommation sont donc à privilégier?

Les entreprises centrées sur la consommation domestique, et celles qui peuvent profiter des opportunités économiques, comme les banques dans les pays de la périphérie de la zone euro, sont bien positionnées dans le contexte actuel. Des petites capitalisations, au Royaume-Uni, sont aussi bien placées. Les indices présentant un fort biais vers la consommation domestique devraient en profiter. Mais si vous regardez les indices nationaux comme le FTSE-100, vous retrouvez surtout des grandes multinationales. Aussi, les indices nationaux ne vont pas bien performer, car ils ne sont pas assez exposés à la reprise économique du marché domestique de leur pays.

Les petites capitalisations sont mieux positionnées?
Oui. Mais cela dépend d’une société à l’autre. Si l’on prend le cas particulier d’une société, on regarde d’abord la solidité de son bilan et sa capacité à profiter des opportunités qui se dégagent.

Les derniers chiffres de l’inflation dans la zone euro montrent que celle-ci est repassée en territoire négatif. Est-ce que cela vous inquiète? Est-ce que vous constatez que le plan d’assouplissement quantitatif mis en place par la BCE fonctionne?
Une question qui revient souvent auprès des banques centrales et qui a provoqué la récente volatilité sur les marchés est l’incapacité des pays en reprise économique à générer de l’inflation. Même les pays avancés dans leur cycle de reprise comme le Royaume-Uni et les Etats-Unis ne connaissent pas d’inflation. On voit toutefois une pression à la hausse sur les salaires en Grande-Bretagne, moins aux Etats-Unis. Cette absence d’inflation reste au centre des préoccupations de la Banque centrale européenne. Je crois qu’elle devra annoncer de nouvelles mesures, comme étendre son programme de rachats d’actifs, ou plus probablement changer ses taux d’intérêt et annoncer une plus longue échéance du programme de rachats d’actifs. La situation économique actuelle ne le requiert pas, mais il ne faudrait pas beaucoup pour qu’elle se détériore, et pousse la BCE à agir. Il faut toutefois rappeler que produire de l’inflation n’amène pas de la croissance, si l’inflation touche le consommateur et le rend plus pauvre. On l’a vu au Japon. Cela n’a pas servi à la croissance. L’inflation n’est pas vraiment une fin en soi. En Europe, on a vu que les périodes de faible inflation correspondent à des moments où les gens consacrent leur argent à des dépenses importantes, comme des voitures, des machines à laver. C’était particulièrement vrai l’année passée.

Ce qui est important, c’est une demande forte. Une faible croissance et une faible inflation rendent insupportable le poids de la dette publique, et affectent la volonté d’investir des sociétés. Le niveau de la demande, et de l’inflation, est plus important. La BCE a eu du succès dans tout ce qu’elle a entrepris. Mais on constate les limites de l’action des banques centrales. Il faut aussi relancer la demande.

Cela revient aux États.
Oui, mais aussi à l’Europe. On peut relancer la demande, notamment, par une dérégulation de certains secteurs, notamment celui de l’énergie. Car les effets sont immédiats. Mais la réaction est lente à Bruxelles et dans les pays européens. La question la plus importante est celle de la facilité pour créer une entreprise. L’Irlande et l’Espagne se distinguent à ce propos, plus que l’Italie et l’Allemagne. C’est pour cela que ces deux pays sont plus dynamiques.

Une dernière question: quand pensez-vous que la Fed va relever ses taux d’intérêt?
Je crois qu’à la Fed, ils ne le savent pas eux-mêmes (rires). Je pense qu’ils souhaitent relever d’ici la fin de l’année leur taux d’intérêt. Mais la probabilité d’une telle échéance a terriblement chuté. À mon avis, il faudrait plutôt attendre le printemps pour voir remonter les taux d’intérêt aux Etats-Unis.

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