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interview

Réunion de tous les dangers à la Fed

©Dieter Telemans

La Réserve fédérale va-t-elle relever ses taux? Non, affirme Peter Vanden Houte. Mais une surprise reste possible…

Tous les yeux sont braqués sur la Réserve fédérale américaine et sa réunion de politique monétaire, mercredi et jeudi 16 et 17 septembre prochains. La majorité des économistes et investisseurs pensent que la Fed ne fera rien ce mois-ci, c’est le cas notamment de Peter Vanden Houte, économiste chez ING. Pour lui, la situation est encore trop floue en raison des inquiétudes liées à la Chine. Entretien.

Selon vous, la Réserve fédérale américaine va-t-elle relever ses taux directeurs la semaine prochaine?

Ce sera une décision très difficile. Mais à mon avis, la probabilité que la Fed ne fasse rien est légèrement plus élevée. Pour plusieurs raisons. La principale est le fait que nous ne savons pas très bien ce que la situation en Chine et dans d’autres pays émergents pourrait avoir comme conséquence pour l’économie américaine.

Il y a quand même une pression déflationniste, pas seulement au niveau des biens à la consommation. Exemple, dans le secteur de l’acier, les Chinois importaient beaucoup auparavant. Mais comme il y a moins d’activités, moins d’investissements, ils commencent à exporter. Ce qui fait qu’en Europe, mais aussi aux États-Unis, il y a une pression baissière au niveau des prix.

À mon avis, avec cette incertitude créée récemment par les turbulences financières, elles-mêmes provoquées par la Chine, la Réserve fédérale peut se permettre d’attendre encore un peu.

Autre argument, donné également par la Banque mondiale et le FMI: ce resserrement de politique monétaire pourrait provoquer un choc supplémentaire au niveau des pays émergents. Des sorties de capitaux sont possibles, avec des tensions supplémentaires sur les devises. Ce qui va les obliger à resserrer leur propre politique monétaire juste à un moment où cela va plutôt mal.

Un exemple avec le Brésil. Ils ont une inflation qui est très élevée à cause de la dépréciation du Real, mais en même temps ils sont en récession. Ils sont en fait dans une situation difficile où la banque centrale est presque obligée de maintenir des taux extrêmement élevés pour combattre l’inflation, alors que l’économie est déjà en récession. Et ce genre de situation pourrait être provoquée dans d’autres pays émergents également.

Les membres du Comité de politique monétaire (FOMC) rendront leur verdict jeudi à 18H00 GMT juste avant que Janet Yellen, la présidente de la Réserve fédérale, ne tienne une conférence de presse.

Depuis des mois, Yellen avertit que la Fed veut relever cette année les taux d'intérêt, maintenus proches de zéro depuis la crise financière, fin 2008. La reprise de l'économie américaine s'est consolidée, la croissance affichant un insolent 3,7% au deuxième trimestre, et sur l'année, les économistes misent sur une expansion autour de 2,5%.

Il y a encore quelques semaines, avant les turbulences financières et les incertitudes sur l'économie de la Chine, une majorité d'économistes croyaient ferme que la première hausse des taux, probablement d'un quart de point (0,25%), interviendrait en septembre.

Mais depuis, "les chances sont à 50/50", comme l'affirme Paul Ashworth de Capital Economics, alors que des pressions sont montées de toutes parts pour patienter encore un peu vu l'atonie de l'inflation et les inquiétudes des pays émergents qui subissent déjà des fuites de capitaux vers un dollar plus rémunérateur.

Après celle de la semaine prochaine, la Fed a encore deux réunions monétaires au programme cette année, en octobre et en décembre. La dernière hausse des taux remonte à juin 2006, lorsque la Fed voulait ralentir un marché immobilier en surchauffe qui devait éclater deux ans plus tard avec la crise des prêts à risques "subprimes".

 

 

Mais ce sont principalement des facteurs externes aux États-Unis…

Tout à fait. C’est pourquoi certains économistes américains, comme Stanley Fischer, veulent que la Fed se concentre plus sur la situation interne de leur pays.

Justement, sa présidente Janet Yellen regarde fortement le marché du travail et surtout les implications au niveau des salaires. Un de ses arguments en faveur d’un statu quo est lié au chômage. Certes, le taux de chômage est revenu à son niveau d’avant-crise (à 5,1%, NDLR), mais le taux de participation a fortement baissé également. Il y a pas mal de ce que l’on appelle les employés ou travailleurs découragés qui ont quitté le marché de l’emploi. En cas de pression haussière au niveau des salaires, ils pourraient de nouveau entrer dans le marché du travail. Ce qui rendrait presque invisibles ces pressions inflationnistes.

En parallèle aussi, les salaires américains remontent un peu mais cela reste finalement très limité.

Jusqu’où la Fed pourrait-elle relever ses taux directeurs?

Janet Yellen a fait un discours avant les vacances sur le taux "neutre" et le niveau auquel les taux directeurs de la Fed devraient revenir. Le taux neutre de la politique monétaire – le taux d’intérêt neutre – est plus bas qu’auparavant. C’est d’ailleurs une perception assez généralisée parmi les banquiers centraux. À mon avis, le taux neutre pour les États-Unis se situe probablement près de 3%.

Pourquoi?

Parce que, à terme, le potentiel de croissance des États-Unis – tout comme en Europe et dans d’autres pays développés – est plus bas et l’inflation est structurellement basse également. Regardez la croissance nominale. Tendanciellement, cela a très fortement baissé ces 20 dernières années.

Par exemple, au Royaume-Uni, Mark Carney (gouverneur de la Banque d’Angleterre, NDLR) expliquait que le taux neutre britannique se situe autour de 2,5%. Aux États-Unis, cela pourrait probablement être un peu plus élevé. Mais cela ne sera plus 4% comme avant.

"Un premier resserrement monétaire ne va certainement pas tuer le rally boursier."

Un autre argument encore en faveur du statu quo: si la Fed commet l’erreur de resserrer trop tôt sa politique monétaire et que l’économie tombe en récession, elle devra faire beaucoup plus au niveau de l’assouplissement quantitatif pour restaurer la situation. Un bon exemple: la Suède, qui a commencé à resserrer sa politique monétaire il y a deux ans, timidement mais trop tôt. Maintenant, ils ont dû faire machine arrière en mettant en place un assouplissement quantitatif et même des taux directeurs négatifs.

En cas de relèvement des taux la semaine prochaine, quel serait l’impact sur les marchés?

Dans un premier temps, cela ne serait pas tout à fait inattendu. Cela fait tout de même plusieurs mois que la Fed évoque la possibilité de resserrer sa politique monétaire. Cependant, la majorité des investisseurs pense que l’institut va attendre jusqu’en décembre. Et si effectivement ils relèvent leurs taux en septembre, cela sera une petite surprise. Cela pourrait donc avoir un impact négatif sur les marchés financiers et au niveau des pays émergents également.

Historiquement, le premier resserrement de taux a eu un impact sur le long terme?

Non. Et c’est logique. Le premier resserrement signifie que l’on va vers la normalisation, tout en restant dans une situation de politique monétaire souple. Les banques centrales relèvent leurs taux parce qu’elles pensent que la croissance est assez forte pour supporter une normalisation graduelle de la politique monétaire. En d’autres termes, c’est l’expression d’une confiance de la banque centrale dans la force de la reprise. On a vu dans le passé qu’après un premier mouvement d’inquiétude des investisseurs, le premier resserrement n’a pas provoqué une correction boursière. Autrement dit, ce n’est pas le premier mouvement de resserrement qui tue le rally boursier. Plutôt les suivants.

Ceci dit, les investisseurs doivent quand même rester prudents. Comme je vous le disais, le taux neutre aujourd’hui est beaucoup plus bas. Cela signifie en quelque sorte que ce premier mouvement pèse plus lourdement que dans le passé. On pourrait dire qu’aujourd’hui, un premier resserrement équivaut au troisième relèvement des taux il y a quelques années. On arrive beaucoup plus vite vers un mouvement important de resserrement monétaire.

La réaction des marchés financiers pourrait donc être plus importante aujourd’hui?

Quand on regarde la réaction des marchés financiers douze mois après le premier resserrement, leur performance est toujours excellente. Aujourd’hui, je pense qu’elle sera encore positive mais pas aussi significative que par le passé. Pour les raisons que j’ai expliquées juste avant.

Et quel serait l’impact sur le marché obligataire?

De nouveau, il faut faire une comparaison entre ce qu’il s’est passé précédemment et la situation actuelle. Dans les années 1980-90, lorsqu’une banque centrale faisait son premier resserrement, les taux longs bougeaient en parallèle avec les taux courts. Très souvent d’ailleurs, la courbe se "pentifiait" un peu. En effet, le marché commençait à anticiper les resserrements futurs de la banque centrale.

Plus récemment, lorsque Bernanke a réduit son assouplissement quantitatif – ce que l’on a appelé le "tapering" –, la réaction du marché obligataire est restée très limitée et très vite, on a vu un aplatissement de la courbe. En cause, des sorties de capitaux et les anticipations d’une décélération de l’inflation et de l’économie due à ce resserrement monétaire.

Donc dans un premier temps, je verrais les taux longs grimper légèrement, mais comme ce premier resserrement sera plus important que dans le passé, la réaction à la hausse sera plus limitée.

Enfin, un relèvement des taux US pourrait pousser le dollar vers une parité avec l’euro?

Comme je vous le disais, une partie du marché s’attend à un premier relèvement des taux ce mois-ci. Mais cela restera une petite surprise pour le reste des investisseurs. Cela pourrait donc avoir un impact positif au niveau du dollar. Ceci dit, quand je regarde la valorisation du dollar, il n’est pas bon marché.

La parité euro-dollar est encore possible. Mais le risque que la tendance s’inverse rapidement devient plus élevé. Une grande partie du mouvement haussier a déjà été réalisée. Bien entendu, compte tenu des différentes politiques monétaires entre la Fed et la Banque centrale européenne (BCE), cette appréciation du dollar pourrait encore aller un peu plus loin. Mais pour le particulier qui investit maintenant en dollar sur le long terme, cela devient moins évident. Le dollar sera probablement plus fort dans un an mais ce ne sera plus le cas dans 5 ans.

"La performance des marchés financiers sera positive mais moins significative."

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