(l'écho) Dans son rapport trimestriel, la Banque des règlements internationaux (BRI) estime que l'encours des emprunts libellés en yen a atteint l'équivalent de 1.050 milliards de dollars au premier trimestre 2007, comparable au 4e trimestre 2005. Les emprunts libellés en franc suisse enchaînent record sur record, à 678 milliards de dollars lors des trois premiers mois de cette année.
Pourtant, à l'aune de la volatilité enregistrée sur les marchés financiers en août, les investisseurs ont préféré dénouer massivement leurs positions.
Les performances globales sur «carry trade» ont en effet diminué de près de 5% depuis le commencement des turbulences boursières de l'été, le 24 juillet dernier. Sur la même période, une position longue en yen est devenue la plus performante d'un pool contenant les 10 devises les plus traitées. Cette position rapporte 5,65% de rendement contre -11,32% pour le dollar néo-zélandais (face à une position courte en euro). Dans le même temps, le yen a grappillé 4% contre le dollar, le dollar australien a diminué de 6,68% et le néo-zélandais de 13,32%!
Similarités avec 1998?
Beaucoup d'analystes craignent qu'un dénouement massif des positions courtes en devise japonaise ne vienne peser sur la stabilité financière. L' exemple le plus connu de cet effet dévastateur est l'appréciation soudaine du yen entre le 6 et le 8 octobre 1998 (la plus forte depuis 1974). Le yen avait bondi de 10%, engendrant un pic de volatilité implicite à un mois de 40%!
Plus récemment, lors des turbulences sur le marché chinois en mars, les investisseurs avaient également tourné le dos au «carry trade», mais y étaient revenus rapidement. Cela implique-t-il un scénario similaire aujourd'hui? Selon Tohru Sasaki, de JP Morgan, cité dans le «Financial Times», le dénouement des positions aurait été plus brutal, forçant certains investisseurs ayant emprunté jusqu'à 10 fois leurs propres fonds à dénouer les positions atteignant leurs limites «stop-loss» (ordre de vente automatisé à partir d'un seuil déclencheur). Est-ce l'effet de la crise du crédit? «Il y a une prise de conscience que la situation actuelle devient similaire à celle du défaut sur la dette russe et la débâcle LTCM» en 1998 (préludes à la situation évoquée ci-dessus), estime Toru Umemoto, stratégiste devise chez Barclays à Tokyo.
D'autres estiment par contre que, les marchés se stabilisant, l'environnement redeviendra favorable au retour du «carry trade».
Les politiques monétaires
Les investisseurs auront en tout cas les yeux braqués sur les décisions monétaires de septembre.
La Banque du Japon (BoJ) doit annoncer le 19 septembre sa décision de politique monétaire. Un maintien à 0,5% de son taux directeur est majoritairement attendu par le marché, mais un membre de la BoJ a évoqué en début de semaine les dangers de ce statu quo, pointant du doigt des similitudes avec la crise des créances douteuses dans les années 80. Un relèvement du taux, conjointement à un abaissement de celui attendu la veille aux Etats-Unis, viendrait à réduire l'attrait du différentiel des rendements.
Un yen faible est réputé maintenir une certaine liquidité dans le monde. Un dénouement brutal des «carry trades», et c'est toute la planète boursière qui se verrait aspirer dans le goulot d'écoulement.
Serge Quoidbach
