chronique

La lenteur comme futur business model boursier?

Assistant de recherche à la Louvain School of Management (UCL) et économiste au sein de BSI Economics.

En augmentant volontairement le temps nécessaire entre le passage d'un ordre et l'exécution de celui-ci, IEX devient la première Bourse américaine à exclure le trading à haute fréquence.

Investors Exchange (IEX) est devenue, ce 19 août, la 13e Bourse américaine, deux mois seulement après avoir été autorisée par le régulateur américain, la Securities and Exchange Commission (SEC), à exercer en tant que tel, au même titre que le Nyse, le Nasdaq ou Bats.

De l’ombre à la lumière

IEX devient ainsi le second dark pool à obtenir le statut de marché boursier réglementé aux Etats-Unis après Bats en 2010, passant ainsi de l’ombre (dark market) à la lumière (lit market). Surtout, IEX devient la première plateforme de négociation réglementée au monde à proposer à ses clients de ralentir, via un ralentisseur, la vitesse de transmission des ordres de Bourse, bannissant ainsi les traders haute fréquence (THF) de sa plateforme. Dans un monde où la vitesse et les transactions haute fréquence est la norme, cela détonne.

Raison d’être des dark pools

©Bloomberg

La start-up new-yorkaise est née en octobre 2013, sous la forme d’un dark pool, une plateforme de négociation alternative privée et non réglementée sur laquelle les transactions sont anonymes.

Les dark pools, dont l’objectif est de préserver l’anonymat des clients lors de grosses transactions (block trades) et ainsi minimiser l’impact que leurs transactions peuvent avoir sur le prix des actifs traités, ont dû s’adapter à l’arrivée de THF en séquençant leurs ordres dans l’espace et le temps afin de ne plus être la cible de certains THF opportunistes. Des dark pools plus complexes – généralement détenus par de grandes institutions financières – ont ainsi été lancés pour permettre aux institutionnels d’échapper aux THF.

Cependant, à la recherche de liquidité pour fluidifier les échanges au sein de leurs plateformes de négociation, certains dark pools ont ouvert leurs plateformes aux THF, rendant ainsi caduque l’objectif initial.

La lenteur comme élément de différenciation

IEX offre une approche innovante de la négociation boursière. En effet, en plus de bannir la colocalisation (la possibilité pour des institutions financières, et notamment des THF, de placer leurs serveurs à proximité du serveur central d’IEX pour gagner quelques microsecondes), IEX se propose de ralentir la vitesse des ordres émis sur sa plateforme en routant l’information via un câble en fibre optique de 61 km situé dans son data center, obligeant de facto les ordres d’achat et de vente émis sur sa plateforme à parcourir la distance totale du câble avant que ceux-ci ne deviennent exécutables sur le marché, augmentant par là même le temps d’exécution de chaque ordre de 350 microsecondes, un non-sens pour une majorité de THF.

En augmentant volontairement le temps nécessaire entre le passage d’un ordre et l’exécution de celui-ci, IEX devient la première Bourse américaine à exclure le trading à haute fréquence.

Il s’agit pour IEX d’empêcher tout arbitrage de latence, une stratégie qui consiste à calculer le NBBO (le meilleur prix d’achat ou de vente au niveau national) plus rapidement que la plateforme elle-même, puis à exécuter un ordre au détriment d’un autre participant présent sur la plateforme.

En augmentant volontairement la latence, autrement dit le temps nécessaire entre le passage d’un ordre et l’exécution de celui-ci, IEX devient la première Bourse américaine à exclure les THF du processus de formation des prix, ce qui devrait permettre à terme à l’entreprise de Brad Katsuyama, rendu célèbre par le best-seller de Michael Lewis "Flash Boys" (2014), de capter une partie non négligeable des volumes générés par les investisseurs institutionnels souhaitant intervenir dans un environnement réglementé, transparent et non peuplé de THF, mais aussi les volumes de nombreux petits investisseurs qui peuvent désormais traiter directement sur la plateforme d’IEX.

L’équité comme atout maître

Enfin, IEX se positionne en tant qu’acteur équitable sur un marché fortement décrié ces dernières années, au point que certains grands investisseurs institutionnels se sont positionnés en faveur d’IEX dès sa demande d’approbation auprès de la SEC, comme ce fut le cas pour le fonds souverain norvégien, Norges Bank Investment Management, qui gère pas moins de 800 milliards de dollars.

Dans sa lettre de soutien à IEX, envoyée au régulateur américain en décembre 2015, le fonds souverain norvégien indique que les innovations des Bourses au cours des dernières années se sont focalisées sur la réduction de la latence et sur une offre de services bénéficiant aux participants ayant les horizons d’investissement les plus courts.

De ce fait, les auteurs de la lettre précisent que l’offre d’IEX contient plusieurs innovations qui peuvent permettre d’homogénéiser le champ d’intervention de tous les participants en offrant une liquidité moins éphémère et un carnet d’ordres potentiellement plus profond.

Évolution ou retour en arrière?

Le modèle proposé par IEX (2% de part de marché aujourd’hui) peut-il coexister avec le modèle offert par les autres plateformes de négociation, voire remplacer le modèle dominant, redistribuant par là même les cartes au sein des marchés boursiers réglementés? La part de marché à venir d’IEX devrait servir d’élément de réponse.

Par Floris Laly
Assistant de recherche à la Louvain School of Management (UCL) et économiste au sein de BSI Economics.

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