Sylviane Delcuve : "Cela ne sert plus à rien de faire encore baisser les taux d'intérêt"

©Wim Kempenaers (WKB)

La Banque centrale européenne (BCE) va-t-elle annoncer un vaste projet de rachat d’obligations d’État le 22 janvier? Tout semble se mettre en place.

Mais pour Sylviane Delcuve, senior economist chez BNP Paribas Fortis, une telle opération ne servira pas à grand-chose. L’institution de Francfort ferait mieux, dit-elle, d’acheter des créances douteuses aux banques d’Europe du Sud.

La Cour de Justice de l’Union européenne a estimé hier que le programme OMT de la BCE (rachat d’actifs d’une durée de 1 à 3 ans) est compatible avec le droit européen. Cela semble ouvrir la voie au lancement d’un vaste programme de rachat d’obligations d’État (quantitative easing ou "QE"). Ceci pour un montant de 500 milliards d’euros au moins. C’est la bonne solution à vos yeux?

Sylviane Delcuve: Je pense que de telles mesures interviennent trop tard. Et je ne vois pas comment cela va résoudre nos problèmes. La problématique, ce ne sont pas les obligations d’État, mais les créances douteuses qui restent dans les bilans des banques d’Europe du Sud. Ce sont ces créances douteuses que la BCE devrait acheter, pas les obligations de l’État allemand ou autrichien.

Pour que la politique monétaire fonctionne, il faut que la banque centrale achète les actifs qui posent problème aux banques. C’est ce que la Federal Reserve (Fed) américaine a réalisé en 2008, en allégeant le bilan des banques et en rachetant des actifs toxiques. Avec succès. C’est cela le rôle de "prêteur en dernier ressort" exercé par une banque centrale. Aujourd’hui, ce sont les créances douteuses des pays d’Europe du Sud qui posent problème. Cela a été démontré lors de l’examen par la BCE de la qualité des actifs ("asset quality review") des banques. Ce sont les institutions situées en Espagne, Italie et au Portugal qui ont le plus souffert lors de ces tests.

Mais en achetant des obligations d’État, la BCE pourrait faire baisser les taux obligataires et peut-être faire encore baisser l’euro…

En tentant de faire encore baisser les taux, on confirme l’existence d’un scénario à la japonaise. La Banque du Japon achète actuellement tout le papier public. Résultat: les autres investisseurs, comme les assureurs par exemple, ne peuvent plus trouver de papier étatique. Les taux longs japonais s’écrasent, mais cela n’a aucun impact. Et cela fait des années que cela dure. Pourquoi ce qui ne fonctionne pas au Japon fonctionnerait chez nous, en Europe?

La BCE n’est-elle pas piégée par les déclarations de Mario Draghi? Cela fait des mois que ce dernier a promis d’intervenir en cas de problème.

Peut-être, mais les taux d’intérêt à long terme sont déjà à zéro, ou presque, et le marché est noyé de liquidités. En quoi, un rachat d’obligations d’État changerait-il la donne? La BCE ferait mieux de demander à une grande banque d’affaires internationale d’examiner le bilan des banques à problèmes. Et de créer ensuite des actifs titrisés (ABS) liés aux créances douteuses. La BCE pourrait ensuite acheter ces ABS.

©Wim Kempenaers (WKB)

Les banques seraient alors débarrassées de ces créances douteuses. C’est par ce canal que la crise peut se résoudre. En Espagne, aucune banque ne peut refaire du crédit aux entreprises, car les établissements bancaires regorgent de crédits douteux. En Europe, tout le financement ou presque des entreprises passe par les banques. Tant que l’on ne restaure pas la santé des banques, on n’arrivera à rien et la paralysie va persister. Cela fait quand même déjà six ans que cela dure.

Dans la zone euro, il faut savoir que 90% de l’emploi est le fait des PME. En Italie ou en Espagne, les créances douteuses représentent 30% des créances totales des banques. Comment dans ces conditions convaincre les banques d’encore faire du crédit à la PME du coin?

Certains parlent déjà d’une décennie perdue pour l’Europe…

Oui, exactement comme au Japon. Même si dans ce pays, cela dure déjà depuis deux décennies! L’Europe doit éviter de tomber dans ce piège.

Déflation ou pas déflation?

Selon vous, l’Europe est-elle déjà en déflation?

Une déflation, c’est lorsque tous les prix s’écroulent. C’est une situation où l’on reporte l’achat de la maison de ses rêves, car demain, on pense qu’elle coûtera moins cher. Nous ne sommes pas dans un tel scénario.

Lorsqu’on va au restaurant, chez le médecin ou chez un avocat, et que l’on découvre la note finale, on ne peut pas vraiment parler de déflation. Idem quand on achète une nouvelle chaudière. Les prix sont à la hausse. Autre exemple, mon fils vient de changer de GSM. Il y a quelques années, il avait acheté un appareil à 99 euros et cela nous paraissait cher à l’époque. Aujourd’hui, il a payé son nouveau GSM, sans doute plus perfectionné, 200 euros. Pour moi, au niveau de mon portefeuille, la dépense est passée de 99 à 200 euros.

Je pense que la mesure employée actuellement pour évaluer les prix n’est pas une mesure exacte du coût de la vie.

Nous ne sommes donc pas dans un scénario de déflation à la japonaise…

Nous sommes dans un scénario japonais, dans le sens où, malgré des taux d’intérêt à zéro, l’économie ne fait que stagner.

Dans des pays où la moyenne d’âge s’élève, quand l’épargne ne rapporte plus rien, cela pèse inévitablement sur le pouvoir d’achat. Ceux qui ont mis des économies de côté ne s’attendaient pas à une telle situation. Pire, certains redoutent désormais des taux négatifs sur leur épargne.

"Quand l’épargne ne rapporte plus rien, cela pèse inévitablement sur le pouvoir d’achat. Celui des pensionnés notamment. On doit sortir le plus rapidement possible d’une telle situation."
Sylviane Delcuve
Senior economistde BNP Paribas Fortis

Certains affirment que, compte tenu des taux zéro, c’est le moment d’acheter des actions. Mais ceux qui ont épargné pendant toute leur vie ne sont pas nécessairement outillés pour subitement investir en actions. On ne devient pas Warren Buffett d’un coup de baguette magique.

On doit sortir d’une telle situation le plus rapidement possible. Car personne n’est gagnant, ni les épargnants, ni les banques. En 1988, je me souviens qu’on voyait des pensionnés japonais manifester devant la banque centrale pour que cette dernière relève les taux d’intérêt. Vu d’Europe, cela nous paraissait très bizarre. Aujourd’hui, cela nous fait beaucoup moins sourire.

Ce qui peut sauver l’économie européenne, c’est la chute de l’euro et celle du pétrole?

Tout à fait. Certains s’inquiètent pourtant de la chute des prix pétroliers. Au-delà du débat sur la déflation, c’est quand même une excellente nouvelle pour le pouvoir d’achat des ménages.

La chute de l’euro est surtout liée à la politique menée par la BCE. Quel bilan dressez-vous de la politique menée par l’équipe de Mario Draghi?

La BCE met trop de temps à décider. Le fait que la banque centrale a mis des mois pour finalement accoucher probablement d’une mesure visant à acheter des obligations d’État, de préférence notées "triple A" pour ne pas détériorer son bilan, est symptomatique. D’autant plus que la Banque se focalise, selon moi, sur un mauvais outil.

En définitive, les mesures de la BCE sont trop hésitantes, pas assez franches, car elles résultent d’un consensus forgé au sein de l’institution. À mes yeux, il vaut mieux frapper fort, en une seule fois, plutôt que de faire traîner les choses en longueur.

Que penser du plan Juncker de relance des investissements?

Un plan de 300 milliards d’euros, ce n’est finalement pas si mal. Si l’idée est bien d’investir dans les projets qui ont l’effet le plus important en matière d’emplois et de croissance, cela permettra d’amorcer la pompe. Cela me semble en tout cas une meilleure idée de mettre de l’argent dans de tels projets que d’acheter des obligations allemandes ou autrichiennes.

Interview, Marc Lambrechts

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