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Quelle cohérence entre le niveau de connaissance déclaré par les investisseurs dans les tests MiFID et leur comportement d'investissement réel ?

Depuis 2007, la directive européenne MiFID impose aux firmes d’investissement de faire passer des tests à leurs clients particuliers – ce sont les fameux "tests MiFID". C’est notamment sur base des informations collectées dans ces questionnaires que les firmes d’investissement sont tenues de proposer à leurs clients les services et produits financiers les plus appropriés.

Si la directive impose l’évaluation de certains éléments spécifiques (à savoir la capacité financière de l’investisseur, sa connaissance des marchés financiers et ses objectifs d’investissement), elle laisse une grande latitude quant à l’élaboration du questionnaire. Les premières évaluations réalisées par les autorités de supervision sur la mise en oeuvre des tests MiFID ont d’ailleurs mis en évidence une très grande hétérogénéité, tant dans la structure des questionnaires que dans le nombre ou le type de questions posées.

Auto-évaluation

Lorsqu’il s’agit d’évaluer le niveau de connaissance des marchés financiers, les firmes d’investissement semblent privilégier des questions invitant les investisseurs à s’auto-évaluer. Ainsi, les tests peuvent contenir des questions qui amènent l’investisseur à évaluer subjectivement sa connaissance financière plutôt que des questions qui testent objectivement sa connaissance des marchés. A titre d’exemples, au lieu de questions évaluant directement la compréhension des notions d’intérêts composés ou d’inflation, on trouve des questions telles que " Sur une échelle de 0 à 3, comment évaluez-vous votre connaissance des marchés financiers ? " ou encore " Sur une échelle de 0 à 2, comment évaluez-vous votre connaissance des produits ‘complexes’ comme les dérivés ? ". Pour ce type de questions, le niveau zéro correspond alors à " aucune connaissance " tandis que le niveau le plus élevé est plutôt associé à " une parfaite maitrise ".

Quelle fiabilité ont les réponses ?

On peut évidemment s’interroger sur la fiabilité des réponses apportées par les investisseurs à des questions aussi subjectives. Dans la littérature scientifique, certains chercheurs expriment d’ailleurs un certain scepticisme à l’égard de ce type d’évaluation. C’est dans ce contexte que nous nous sommes intéressés à la cohérence entre le niveau de connaissance subjectif déclaré dans les tests MiFID et le comportement réel des investisseurs.

Sachant que l’investisseur fournit une auto-évaluation de son niveau de connaissance, cette information est-elle pertinente pour appréhender son comportement réel? Cette question nous semble revêtir un intérêt particulier tant pour le régulateur que pour les banques. Pour y répondre, nous avons analysé le comportement d’un échantillon de plus de 20.000 investisseurs sur la période 2003-2012. Cette étude a été réalisée grâce à une base de données fournie par une banque en ligne et qui reprenait à la fois les réponses des investisseurs aux tests MiFID et toute leur activité de trading.

De manière générale, nos résultats révèlent une cohérence globale entre l’auto-évaluation des connaissances financières et le comportement des investisseurs.

De manière générale, nos résultats révèlent une cohérence globale entre l’auto-évaluation des connaissances financières et le comportement des investisseurs. Le niveau de connaissance déclaré dans les tests MiFID permet d’expliquer certaines différences de comportement observés chez les investisseurs. Ainsi, les investisseurs qui déclarent une bonne, voire une très bonne, connaissance des marchés financiers semblent plus " sophistiqués ". Ils sont plus actifs sur les actions et les instruments plus complexes (comme les options ou warrants). Ils traitent également un univers d’actions plus large et sont plus enclins à investir dans les fonds d’investissement. Ils affichent aussi de meilleures performances. Ces résultats sont d’autant plus intéressants qu’ils sont indépendants de l’âge de l’investisseur, de son genre, de son niveau d’éducation, de la valeur de son portefeuille d’actions et de son expérience.

Nos résultats ont été obtenus en analysant un échantillon d’investisseurs d’une seule banque et nous ne pouvons pas affirmer qu’ils seraient similaires sur un autre échantillon. Néanmoins, ils tendent à montrer le caractère informatif des réponses données par les investisseurs aux questions des tests MiFID. Le fait que les évaluations rapportées par les individus soient informatives peut inciter les firmes d’investissement à y accorder plus d’importance, dans le but de mieux appréhender le comportement de leurs clients et de leur proposer en conséquence les services et produits financiers les plus appropriés. Nos résultats sont d’autant plus pertinents que le régulateur a confirmé le rôle des tests MiFID dans la directive MiFID II.

Anthony Bellofatto, Catherine D'Hondt et Rudy De Winne

Référence de l’article scientifique : “Financial Literacy and Informativeness of the MiFID tests” by A. Belloffato, R. De Winne, and C. D’Hondt – Louvain Finance (IMMAQ) & Université catholique de Louvain.

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