Et demain, une "super" Grande Dépression?

D'après Nouriel Roubini, "la contraction à laquelle nous assistons ne sera sans doute ni en forme de V, ni de U, ni même de L. Elle ressemble plutôt à un I". ©Bloomberg

Après le krach de 2008, la réaction massive qu'il a suscitée a permis de sauver l'économie mondiale. Nous ne serons peut-être pas aussi chanceux cette fois-ci…

La crise économique mondiale provoquée par le coronavirus est plus rapide et plus sévère que la crise financière mondiale de 2008 et fait plus de ravages que la Grande Dépression. Lors de ces deux dernières crises, les bourses ont chuté de plus de 50%, les crédits ont été gelés, il y a eu des faillites en série, le chômage a dépassé les 10% et un peu partout le PIB a diminué au moins de 10%. Mais cette situation a mis environ 3 ans à s’installer, alors qu’aujourd’hui le désastre macroéconomique et financier s’est matérialisé en 3 semaines.

Nouriel Roubini

PDG de Roubini Macro Associates et professeur d'économie à l'université de New-York (Stern School of Business, NYU)

Début mars, la Bourse américaine a dégringolé de 20% en 15 jours – la chute la plus rapide jamais enregistrée. Les marchés ont chuté de 35%, l’offre de crédit est gelée et les spreads de crédit atteignent les niveaux de 2008. Même les grandes firmes financières comme Goldman Sachs, JP Morgan et Morgan Stanley s’attendent à une baisse du PIB annuel américain de 6% pour le premier trimestre, et de 24% à 30% pour le second. Selon le secrétaire américain au Trésor Steve Mnuchin, le taux de chômage pourrait dépasser 20% (le double du taux atteint lors de la crise de 2008).

"La contraction économique à laquelle nous assistons ne sera sans doute ni en forme de V, ni de U, ni même de L. Elle ressemble plutôt à un I: une chute à la verticale des marchés financiers et de l'économie réelle."

Autrement dit, tous les composants de la demande agrégée (la consommation, les dépenses d’investissement et les exportations) connaissent une chute sans précédent. La plupart des commentateurs espèrent que la crise sera en forme de V (une chute brusque suivie d’une reprise rapide), mais il est évident que nous sommes face à un phénomène entièrement nouveau. La contraction à laquelle nous assistons ne sera sans doute ni en forme de V, ni de U, ni même de L (un brusque ralentissement suivi par une phase de stagnation). Elle ressemble plutôt à un I: une chute à la verticale des marchés financiers et de l’économie réelle.

Le scénario optimal...

Jamais, pas même lors de la Grande Dépression ou de la Deuxième Guerre mondiale, la machine économique n’a connu un coup d’arrêt tel qu’on l’a vu en Chine et maintenant aux États-Unis et en Europe. Dans le meilleur des cas, le ralentissement sera plus marqué qu’en 2008, mais de moins longue durée, ce qui permettrait une reprise de la croissance au cours du quatrième trimestre. Les marchés commenceraient alors à se redresser. Ce scénario suppose cependant que plusieurs conditions soient remplies:

– Les États-Unis, l’Europe et d’autres économies gravement touchées devraient procéder à des tests étendus du Covid-19, identifier les porteurs du virus et suivre les personnes avec lesquelles ils ont été en contact, rechercher des traitements, appliquer la mise en quarantaine et un confinement à grande échelle – à l’image de ce qu’a fait la Chine. Et comme la mise au point et la production d’un vaccin pourraient prendre 18 mois, il faut déployer à grande échelle les antiviraux et d’autres moyens thérapeutiques.

– Face à la crise actuelle, les responsables de la politique monétaire (qui ont déjà fait en moins d’un mois ce qui leur a pris trois ans à l’issue de la crise de 2008) doivent continuer à appliquer des mesures non orthodoxes. Il s’agit de taux d’intérêt nuls, voire négatifs, de guidage des anticipations, de relâchement monétaire, de relâchement du crédit au secours des banques, des établissements non bancaires, des fonds du marché monétaire et même des grandes entreprises. D’autres mécanismes sont encore nécessaires pour encourager les banques à prêter aux PME solvables, mais en manque de liquidités.

– Les gouvernements doivent recourir à une stimulation budgétaire massive incluant la distribution de liquidités aux ménages ("largage par hélicoptère"). Compte tenu de la gravité de la crise économique, le déficit budgétaire des pays avancés doit passer de 2% ou 3% du PIB à 10% ou davantage. Seuls les États disposent des moyens suffisants pour éviter un effondrement du secteur privé.

Mais ces interventions financées par le déficit doivent être entièrement monétisées. Si elles étaient financées par la dette publique standard, les taux d’intérêt augmenteraient en flèche et le redémarrage serait étouffé dans l’œuf.

... et la réalité

Malheureusement pour ce scénario idéal, d’une part les autorités des pays avancés n’ont pas fait tout ce qu’elles auraient dû faire pour limiter la pandémie, d’autre part la politique budgétaire que l’on envisage n’a pas l’envergure nécessaire pour permettre un redémarrage en temps voulu, et sa mise en œuvre serait trop lente. Aussi le risque d’une super Grande Dépression, pire que la première, augmente-t-il de jour en jour.

"Qui viendra au secours des États, des entreprises, des banques et des ménages dans les pays émergents?"

L’économie mondiale et les marchés continueront leur chute libre si l’on ne parvient pas à stopper l’épidémie. Même si l’on parvient à la contenir plus ou moins, la croissance ne sera peut-être pas au rendez-vous avant la fin de l’année. Les thérapies sur lesquelles comptent nombre de gens pourraient se révéler moins efficaces qu’espéré, et en raison des mutations, on peut s’attendre à l’apparition d’un nouveau virus. Dans ce cas, les économies se contracteront et les marchés s’effondreront à nouveau.

La réponse budgétaire pourrait être dépourvue de la moindre efficacité si la monétisation de déficits massifs entraîne une inflation importante, notamment si une série de chocs dus à une offre insuffisante réduit la croissance potentielle. Beaucoup de pays ne peuvent tout simplement pas réaliser ce type d’emprunt dans leur propre devise. Qui viendra au secours des États, des entreprises, des banques et des ménages dans les pays émergents?

Cygnes blancs

Quoi qu’il en soit, même si l’on parvient à contrôler la pandémie et le ralentissement de l’économie mondiale, cette dernière pourrait être affectée par des risques prévisibles, des "cygnes blancs".

"La crise va sans doute accélérer la balkanisation et la décomposition en cours de l’économie mondiale au cours des mois et des années à venir."

À l’approche de l’élection présidentielle américaine, la crise déclenchée par le Covid-19 pourrait relancer le conflit entre l’Occident et au moins quatre puissances révisionnistes: la Chine, la Russie, l’Iran et la Corée du Nord qui ont chacune livré une guérilla cybernétique asymétrique pour attaquer les États-Unis de l’intérieur. Les cyberattaques, inévitables lors de l’élection américaine, pourraient conduire à une remise en question du résultat final, avec des accusations de trucage du scrutin qui pourraient déboucher sur des violences et des troubles sociaux.

De la même manière, les marchés ont très largement sous-estimé le risque d’une guerre entre les États-Unis et l’Iran cette année. Par ailleurs, la détérioration des relations sino-américaines s’accélère, chaque pays rejetant sur l’autre la responsabilité de la pandémie actuelle. La crise va sans doute accélérer la balkanisation et la décomposition en cours de l’économie mondiale au cours des mois et des années à venir.

La combinaison des trois risques (une pandémie qui continue à s’étendre, une réserve insuffisante d’outils de politique économique et les risques géopolitiques que nous connaissons) pourrait faire basculer l’économie mondiale dans une dépression de longue durée et entraîner l’effondrement des marchés financiers. Après le krach de 2008, la réaction massive (bien que tardive) qu’il a suscitée a permis de sauver l’économie mondiale. Nous ne serons peut-être pas aussi chanceux cette fois-ci…

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