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"Les actions ne protègent qu’à long terme de l’inflation"

Martyn Hole, vétéran de l’investissement auprès du gestionnaire patrimonial Capital Group. ©steve bates

Wall Street fait mieux que l’Europe depuis déjà 13 ans et conserve son statut de "place to be" pour les actions stars. Mais pour Martyn Hole, vétéran de l’investissement auprès du gestionnaire patrimonial Capital Group, les investisseurs, y compris les adeptes du "Buy Europe", peuvent trouver leur bonheur avec des sociétés un peu plus petites.

Inflation. C’est le mot que l’on retrouve sur toutes les lèvres en 2021, en particulier depuis que le monde occidental souhaite dépenser l’argent qu’il a accumulé pendant la pandémie et que ce "wall of money" se heurte à mille et un goulots d’étranglement logistiques. Le monde de la bourse semble garder son calme, mais peut-être ce calme s’explique-t-il par le fait que personne n’est assez vieux pour se souvenir de ce que signifie une réelle inflation. Sauf Martyn Hole, aujourd’hui responsable européen des stratégies d’actions auprès du géant américain des fonds, Capital Group, et qui, avec ses 40 ans d’expérience, a vécu l’inflation de la fin des années 1970 et du début des années 1980. Rencontre avec cet expert.

Les investisseurs se montrent assez peu nerveux face à la reprise actuelle de l’inflation. Cette attitude peut-elle s’expliquer par le fait que les actions offrent historiquement une bonne protection contre l’inflation?

Martyn Hole: "Hmm. C’est correct, mais seulement en partie. Oui, à long terme, les actions offrent une bonne protection contre l’inflation, mais croyez-moi: je suis assez vieux pour savoir qu’à court terme, l’inflation peut faire beaucoup de tort aux entreprises. Elle peut être dévastatrice pour le cash-flow. C’est pourquoi nous constatons parfois des fluctuations de cours extrêmes. Prenez Reckitt Benckiser (qui commercialise des marques comme Durex, Strepsils, Dettol et Harpic, NDLR), dont l’action a perdu 25% de sa valeur cet été après un avertissement pour cause d’inflation."

«L’inflation peut être dévastatrice pour le cash-flow des entreprises. C’est pourquoi nous constatons parfois des fluctuations de cours extrêmes.»
Martyn hole
gestionnaire de fonds capital group

Pensez-vous que cette tendance inflationniste va s’atténuer?

Martyn Hole: " Non, pas vraiment. Les perturbations de la chaîne logistique sont vraiment importantes. L’industrie est en train de passer du "just in time" (juste à temps, NDLR) au "just in case" (au cas où, NDLR). C’est notamment le cas du secteur automobile. Résultat: les entreprises doivent se constituer des stocks, ce qui se traduit par l’augmentation de leur fonds de roulement et de la baisse des cash flows.

Fonds

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Ce qui se passe sur le marché du travail est tout aussi important. Les syndicats allemands – parangons de l’austérité pendant des décennies – commencent à poser leurs revendications au vu de la pénurie de main-d’œuvre et de la reprise de l’inflation. Nous le constatons partout. Ma femme m’a récemment raconté une anecdote très parlante: le critique gastronomique Giles Coren raconte que de nombreux serveurs ne se satisfont plus d’un salaire de 25.000 livres sterling par an et se reconvertissent en chauffeurs de poids lourds. Je ne sais pas si c’est vrai, mais cela illustre à la perfection la pression qu’une pénurie de main-d’œuvre peut exercer sur les salaires. Par conséquent, l’inflation pourrait être supérieure à l’objectif des banques centrales pendant encore quelques années. Le facteur d’incertitude est ici la question des gains de productivité, qui pourraient être neutralisés par la hausse des salaires."

Nous avons donc besoin d’entreprises bénéficiant d’un "pricing power", en d’autres termes, de la capacité de répercuter la hausse des coûts sur leurs prix de vente.

Martyn Hole: "Absolument. ASML – la société néerlandaise, leader mondial des équipements pour les assemblages complexes de puces électroniques – est d’ailleurs un cas d’école. Il y a 12 ans, lorsque nous avons intégré cette action dans notre portefeuille – dont elle fait toujours partie – elle se négociait entre 15 et 20 euros. Aujourd’hui, son cours flirte avec les 700 euros.

Il y a 12 ans, ASML avait deux concurrents sérieux, Nikon et Canon. Aujourd’hui, ce ne sont plus des concurrents, sauf dans quelques niches moins chères. L’action est l’exemple même de ce qu’on appelle l’effet "Spice Girls"."

ASML et les Spice Girls… Pouvez-vous expliquer?

Martyn Hole: "En 1996, lorsque j’ai vu les Spice Girls à Top of the Pops, je me suis dit: "C’est amusant, what’s next?". Mais aujourd’hui, c’est encore le groupe qui se vend le mieux de toute l’histoire de la pop britannique.

Cet exemple montre à quel point nous pouvons surestimer le présent et sous-estimer l’avenir. Sur la base des bénéfices attendus au cours des deux prochaines années, les entreprises peuvent sembler chères, alors qu’elles sont bon marché si vous tenez compte de leurs bénéfices estimés dans dix ans."

Ce qui nous amène aux entreprises capables d’augmenter régulièrement leur part de marché et leurs prix?

Martyn Hole: "Exactement. En Europe, nous avons le secteur du luxe, avec des noms comme la société française LVMH. En ce qui me concerne, je pense que les inquiétudes à propos des mesures d’austérité prises en Chine sont exagérées. On ne parle pas ici de l’achat d’une Bentley plaquée or, mais d’un sac à main pour la vie. Pour nous, il s’agit davantage de l’ambition de la classe moyenne montante en Chine que de milliardaires. Eh bien, la nouvelle austérité du président chinois Xi Jinping concerne une classe moyenne plus large et est donc, à notre avis, positive."

Avez-vous d’autres exemples à citer d’entreprises européennes affichant des perspectives positives pour les dix prochaines années?

Martyn Hole: "Certainement, mais nous devons plutôt nous tourner vers les "midcaps", c’est-à-dire des sociétés dont la capitalisation boursière ne dépasse pas 20 milliards d’euros. Je peux citer comme exemple Genus, leader mondial britannique de la génétique animale. Pensez aux vaches qui produisent plus de lait de bonne qualité, ce qui est important pour des marchés émergents comme l’Inde et le Pakistan. Ou des porcs qui sont moins sujets aux maladies, ce qui est capital pour le marché chinois qui souffre régulièrement d’épidémies de peste porcine. La société néerlandaise DSM joue également un rôle important dans cette tendance structurelle porteuse dans le secteur de l’alimentation animale.

On trouve également des sociétés en croissance structurelle dans les secteurs traditionnels. Dans la construction, nous sommes fans de Sika. Ce leader suisse de la chimie de la construction mise doublement sur le "verdissement" de l’économie. L’entreprise a réduit nettement la quantité d’eau nécessaire à sa production par rapport à ses concurrents. Et surtout: ses couches protectrices jouent un rôle essentiel dans l’isolation des bâtiments, ce qui les rend plus efficaces sur le plan énergétique."

Si nous parlons d’actions stars, l’Europe n’arrive pas à la cheville de Wall Street. Êtes-vous d’accord?

Martyn Hole: "Je le crains, en effet. Le fait que Wall Street fasse mieux que l’Europe depuis déjà 13 ans s’explique principalement par la composition de ses grands indices. Wall Street est très orienté "Big Tech" et ce secteur affiche tout simplement une plus forte croissance de ses bénéfices. Il existe quasiment un ratio 1-1 entre la surperformance de Wall Street en termes de croissance des bénéfices et de rendement.

En Europe, le poids des secteurs comme les banques, l’énergie et l’exploitation minière est encore important. Et il s’agit souvent d’industries que les investisseurs axés "durabilité" ne souhaitent pas avoir en portefeuille. Pas toujours à juste titre, d’ailleurs. Prenez le cuivre: une voiture équipée d’un moteur à combustion comprend en moyenne 15 kilos de cuivre, contre 80 kilos pour une voiture électrique. Il faudra bien que quelqu’un fournisse cette énorme quantité de cuivre. Mais plus le cours des sociétés minières est bas, plus le coût du capital est élevé et moins ces sociétés sont en mesure de réaliser de nouveaux investissements.

À mon avis, les blue chips européennes ne s’en sortiront mieux que leurs homologues américaines que si Washington régule la Big Tech de façon inattendue. Dans un certain sens, vous pouvez considérer les actions stars européennes comme une sorte de couverture contre la mise en place de règlementations lourdes et inattendues au sein du secteur technologique. Mais pour trouver des perles rares, il faudra creuser davantage."

BIO

Martyn Hole

-Directeur Equity Investment chez Capital Group;
-38 ans d’expérience des marchés financiers, dont 17 chez Capital Group;
-A travaillé auparavant chez J.P. Morgan Asset Management;
-Détient un diplôme de Natural and Engineering Science de l’Université Cambridge et un diplôme de Chartered Financial Analyst (CFA)
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