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La valeur d'une start-up

©shutterstock

Les comptes annuels d’une entreprise racontent son histoire mais pas son potentiel futur. Car celui-ci demeure toujours hypothétique. En outre, les jeunes entreprises ont un historique limité, enregistrent généralement des pertes opérationnelles et ne survivent que rarement. Comment attribuer une valeur correcte à une start-up?

"Il n’est pas simple d’estimer la valeur d’une start-up", reconnaît Geert Vanbuggenhout, Executive Director d’EY Valuation & Business Modelling. Pourtant, l’analyse des cash-flows des activités existantes et nouvelles, combinée à une estimation de la période de convergence vers une situation plus stable avec des taux d’actualisation pondérés pour les risques, peut permettre de se forger une idée assez réaliste de la valeur intrinsèque d’une entreprise.

Valeur actuelle nette ou méthode des cash-flows actualisés

La valeur actuelle nette est la méthode la plus utilisée pour évaluer des projets d’investissement. Selon cette méthode, la valeur actuelle d’une entreprise dépend de ses cash-flows futurs qui reviendront en fin de compte aux actionnaires. Les cash-flows futurs sont actualisés en fonction du profil de risque: plus le projet est risqué, plus le taux d’actualisation sera élevé et plus la valeur actuelle sera faible. L’une des difficultés de cette méthode réside dans l’estimation des cash-flows futurs.

"Nous proposons une approche récursive qui ramène la situation attendue au présent avec une estimation cohérente du potentiel commercial, de la rentabilité, de l’intensité capitalistique et du profil de risque", détaille Geert Vanbuggenhout. "Une variable importante est la vitesse de transition entre la performance actuelle et la performance future."

Générer plusieurs scénarios est une manière de prendre en compte cette incertitude. "En fin de compte, on détermine la valeur de l’entreprise en pondérant la valeur des actions sous chaque scénario à l’aide d’une probabilité subjective que le scénario en question se réalise."

Valorisations relatives

La valeur d’une entreprise peut également être définie comme le prix d’entreprises comparables sur les marchés financiers. Plusieurs indicateurs, tels que l’analyse coût/bénéfice et l’Ebitda, sont calculés et appliqués à l’entreprise.

Geert Vanbuggenhout ©EY

"Cela dit, cette méthode est rarement applicable aux jeunes entreprises. En raison de leur caractère innovant, celles-ci ne sont guère comparables aux entreprises plus matures." Il existe d’autres variantes pour déterminer la valeur d’une entreprise. Dans le cas des ratios de transaction, on applique des multiples de transactions récentes à la jeune entreprise. Citons encore la théorie des options réelles: la valeur d’un programme ou d’une entreprise est déterminée en fixant les moments de décisions cruciales et en effectuant le calcul selon les diverses options.

Enfin, on peut également réaliser une estimation sur la base des multiples de sortie: une variante de la méthode de la valeur actuelle nette, où l’investisseur part de l’hypothèse qu’il ne percevra qu’un seul cash-flow, au moment de sa sortie, et l’actualise en tenant compte de ses exigences de rendement.

Exercice de probabilité

Vous préférez ramener la valeur de l’entreprise à sa valeur par action? "Il faut alors prendre en considération plusieurs éléments supplémentaires dans le cas d’une jeune entreprise, comme les options attribuées aux investisseurs précédents (capital-risque, private equity, etc.) et les catégories d’actions assorties de droits économiques", précise encore Geert Vanbuggenhout.

"L’évaluation de la start-up reste un exercice de probabilité", conclut le spécialiste. "Les opinions sur la valeur sont susceptibles de diverger fortement. Pour rapprocher les points de vue, on utilise des mécanismes de correction qui permettent d’adapter la valeur de l’entreprise si les objectifs fixés ne sont pas atteints."

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